投资评级 - 报告对稳健医疗（300888.SZ）维持“增持”评级 [1] 核心观点与业绩总结 - 2025年公司实现营业收入109.5亿元，同比增长22%，归母净利润7.7亿元，同比增长10.4%，扣非净利润7.1亿元，同比增长19.4% [5] - 2025年公司拟每股派发现金红利0.3元（含税），叠加中期已派息每股0.45元，对应全年合计派息比例为56.9% [5] - 2026年第一季度实现营业收入26.8亿元，同比增长2.8%，归母净利润2.5亿元，同比增长1.2% [6] - 报告认为，2025年公司在可比口径下收入和利润实现双位数良好增长，2026年第一季度在消费品业务高基数背景下实现平稳开局，期待医疗和消费品业务双轮驱动业绩稳健增长 [11] - 考虑到短期不确定性，报告下调2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至9.6亿元、11.4亿元、13.4亿元（较前次预测下调21%、20%），对应2026-2028年EPS为1.64元、1.96元、2.30元，PE分别为21倍、17倍、15倍 [11] 分业务板块表现 - 收入结构：2025年医用耗材、消费品业务收入分别占总收入47%、53% [7] - 医用耗材板块：2025年收入同比增长31%，若扣除GRI并表影响，可比口径下同比增长7.6% [7]。2026年第一季度收入同比增长5% [7] - 细分产品中，传统伤口护理与包扎产品/高端伤口敷料/手术室耗材产品2025年收入分别占总收入10.3%、8.6%、13.8%，收入同比分别增长-5.4%、+20%、+83.4% [7] - 消费品板块：2025年收入同比增长15.2% [7]。2026年第一季度收入持平略增 [7] - 细分产品中，干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰2025年收入分别占总收入16.1%、9.3%、10.4%，收入同比分别增长+13.1%、+45.5%、+17.5% [7] - 分渠道看消费品：2025年线上渠道、线下门店销售占该板块收入比例分别为63%、26%，分别同比增长18.9%、1.2% [8] - 分地区看：2025年境外、境内收入占总收入比例分别为29%、71%，收入分别同比增长47%、14.2%，境外销售主要由医用耗材业务贡献 [7] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025年整体毛利率同比提升0.3个百分点至47.6% [9] - 分业务看，2025年医用耗材、消费品业务毛利率分别为37.1%、57.3%，分别同比提升0.6、1.4个百分点 [9] - 分季度看，2026年第一季度毛利率为48.9%，同比提升0.5个百分点 [9] - 期间费用率：2025年期间费用率同比提升0.2个百分点至35.7% [9] - 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为24.1%、7.8%、3.8%、0.1%，分别同比变化-1.2、+0.3、-0.1、+1.2个百分点 [9] - 2025年第四季度和2026年第一季度费用率提升主要因销售和财务费用增加，其中财务费用率提升系汇兑损失增加影响 [9] 关键财务指标与运营状况 - 存货：2025年末存货为20.2亿元，同比增加3%；存货周转天数为125天，同比减少4天 [10]。2026年3月末存货为20.8亿元，较年初增加3.2%；存货周转天数为135天，同比增加3天 [10] - 应收账款：2025年末应收账款为10.4亿元，同比增加6.1%；应收账款周转天数为33天，同比减少2天 [10]。2026年3月末应收账款为11.6亿元，较年初增加11.6%；应收账款周转天数为37天，同比增加1天 [10] - 资产减值损失：2025年为2.5亿元，同比增加3.4%；2026年第一季度为1865万元，同比减少43.9% [10] - 经营活动现金流：2025年为16.7亿元，同比增加31.6%；2026年第一季度为-1.3亿元，净流出幅度同比缩小 [10] - 门店数量：截至2025年末，线下门店合计505家，年内净增18家 [8] 财务预测摘要 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为126.73亿元、144.79亿元、164.44亿元，同比增长率分别为15.7%、14.3%、13.6% [12] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为9.55亿元、11.41亿元、13.38亿元，同比增长率分别为24.4%、19.5%、17.2% [12] - 盈利能力指标：预计2026-2028年毛利率分别为48.0%、48.1%、48.2%；归母净利润率分别为7.5%、7.9%、8.1%；ROE（摊薄）分别为7.9%、9.0%、10.0% [15] - 估值指标：基于预测，2026-2028年PE分别为21倍、17倍、15倍；PB分别为1.6倍、1.6倍、1.5倍 [12][16]