投资评级与核心观点 - 报告维持对公司的“买入”评级，目标价为15.65元人民币 [1] - 报告核心观点：公司2025年业绩略低于预期，主要受飞机停场影响单位扣油成本，第四季度亏损大幅收窄，展望未来，行业供给增速有望维持低位，公司飞机停场影响减弱，通过提高机队利用率和优化航网，看好其资源使用效率持续提升 [1] 2025年全年及第四季度业绩表现 - 2025年全年收入224.99亿元，同比增长1.8%，归母净利润10.40亿元，同比增长13.7% [1] - 第四季度收入50.19亿元，同比增长9.0%，归母净亏损0.50亿元，亏损额同比缩窄86.0% [1] - 第四季度公司运力（ASK）同比仅增长1.6%，需求（RPK）同比增长3.9%，客座率同比提升1.9个百分点至85.5% [2] - 第四季度国际线运力同比增长16.1%，客座率同比提升4.5个百分点至79.3%，国内线运力同比下降3.2%，但客座率同比提升1.3个百分点至88.2% [2] - 第四季度单位客公里收益（客公里收入）同比增长约6.5% [2] - 第四季度营业成本47.81亿元，同比增长4.9%，单位ASK成本上升3.2% [3] - 第四季度毛利率同比改善3.8个百分点，毛利润同比增加1.93亿元至2.38亿元 [3] - 第四季度财务费用同比下降46.9%（减少2.07亿元）至2.34亿元，主要受益于汇兑收益改善（人民币兑美元升值1.1%） [3] 全年运营与成本分析 - 2025年全年单位客公里收益同比下降2.3% [4] - 飞机停场导致在册机队利用率同比下降0.7小时至9.6小时，全年ASK仅小幅增长2.1% [4] - 全年毛利率下降1.7个百分点至12.4% [4] - 2025年4月，中国航司航空煤油出厂价同比大幅上涨74% [4] 盈利预测与估值 - 考虑到燃油成本上升，报告下调公司2026-2027年归母净利润预测，2026年下调52%至9.43亿元，2027年下调12%至21.23亿元，并预测2028年归母净利润为31.68亿元 [5][10] - 预测2026-2028年营业收入分别为263.78亿元、278.99亿元、317.95亿元 [10] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.43元、0.97元、1.45元 [10] - 估值方面，参考过去10年市净率（PB）均值2.7倍，给予公司2.7倍 2026年预测PB，对应2026年预测每股净资产（BPS）5.80元，得出目标价15.65元 [5] 核心假设调整 - 上调2026-2027年客公里收入预测，分别上调14.0%和8.4%，以反映公司通过燃油附加费等形式传导部分燃油成本上涨 [24] - 上调2026-2027年客座率预测，分别上调0.64和0.69个百分点，因第一季度需求和客座率好于预期 [24] - 大幅上调2026-2027年燃油成本预测，分别上调64.5%和27.7%，因中东局势大幅抬升航空煤油价格 [24]