报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 甬矽电子营业规模已初步跨过盈亏平衡点，盈利能力显著改善，并持续加大先进封装投入，海外客户营收占比大幅提升，因此调整盈利预测后维持“买入”评级 [7] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入43.98亿元，同比增长21.87%；归母净利润0.82亿元，同比增长23.22%；扣非净利润亏损0.47亿元 [4] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入11.72亿元，同比增长23.97%；归母净利润0.27亿元，同比增长8.15%；扣非净利润0.01亿元 [4] - 盈利预测：预测2026-2028年营业总收入分别为53.47亿元、64.16亿元、76.50亿元，同比增长率分别为21.6%、20.0%、19.2% [6] - 归母净利润预测：预测2026-2028年归母净利润分别为2.55亿元、3.41亿元、4.42亿元，同比增长率分别为212.1%、33.6%、29.7% [6] - 盈利能力指标预测：预测2026-2028年毛利率分别为17.7%、18.3%、19.0%；ROE分别为9.0%、10.7%、12.5% [6] - 估值：基于预测，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为77倍、58倍、44倍 [7] 业务分项表现 - SIP产品：2025年实现收入17.26亿元，同比增长8.55%，毛利率16.62%，同比下降6.08个百分点 [7] - DFN/QFN产品：2025年实现收入16.77亿元，同比增长32.9%，毛利率17.69%，同比提升4.09个百分点 [7] - FC类产品：2025年实现收入7.09亿元，同比增长24.42%，毛利率19.63%，同比提升1.66个百分点 [7] - 晶圆级封测产品：2025年实现收入1.95亿元，同比增长84.22%，毛利率为-17.05%，同比大幅改善29.67个百分点 [7] - 整体毛利率：2025年公司整体毛利率达16.64% [7] - 费用率改善：2025年管理费用率由2024年的7.38%下降至6.21%，财务费用率由5.53%下降至5.04% [7] 研发与先进封装布局 - 研发投入：2025年研发投入金额达2.92亿元，占营收比例为6.63%，同比增长34.55% [7] - 先进封装进展：公司通过实施Bumping项目已掌握RDL及凸点加工能力，并积极布局Fan-out及2.5D/3D封装工艺，相关产品线均已实现通线 [7] - 2.5D产品进展：基于硅转接板和硅桥方案的2.5D产品均实现客户送样，目前正在与部分客户进行产品验证 [7] 客户与市场拓展 - 大客户数量：2025年公司共有24家客户销售额超过5000万元 [7] - 海外客户拓展：海外客户营收占比持续提升至23.29%，同比增长61.4% [7] - 下游应用领域：公司现有核心AIoT客户群基本盘稳固，在汽车电子、射频模组等领域的持续布局也实现稳步成长 [7] 行业比较 - 申万集成电路封测（除负值外）板块平均市盈率（TTM）约为103倍 [7]