报告投资评级 - 优于大市（维持）[4][8][38] 核心观点 - 报告认为，巨化股份作为氟化工龙头，产业链布局完善、成本与配套优势显著，且财务结构健康[8][38] - 公司制冷剂配额居全球第一，将直接受益于制冷剂长期景气度提升[8][38] - 考虑到2026年制冷剂价格持续上涨，报告上调了公司盈利预测[8][38] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入269.91亿元，同比增长10.33%[1][10] - 2025年实现归母净利润37.83亿元，同比增长94.29%[1][10] - 2025年扣非后归母净利润为37.54亿元，同比增长97.23%[1][10] - 全年销售毛利率达28.23%，同比提升10.73个百分点[1][10] - 全年销售净利率达16.02%，同比提升7.12个百分点[1][10] - 第四季度单季营收65.97亿元，环比下降6.59%；归母净利润5.35亿元，环比下滑55.31%，主要受子公司资产减值及R22价格下降影响[1][10] - 业绩增长核心驱动力源于制冷剂业务的强劲表现[1][10] 制冷剂业务分析 - 2025年制冷剂业务实现营业收入135.44亿元，同比增长43.37%[2][21] - 制冷剂产品平均售价达3.95万元/吨，同比增长47.55%[2][21] - 制冷剂业务毛利率高达50.81%，同比大幅提升21.74个百分点[2][21] - 2025年制冷剂销量达34.30万吨，同比下滑2.83%[22] - 第四季度制冷剂销量11.24万吨，同比增长5.4%，环比增长47.8%[22] - 第四季度制冷剂均价为3.73万元/吨，同比提升27.1%，环比下滑13.1%[22] - 制冷剂业务收入占比从2023年的36.73%提升至2025年的47.68%[22] - 公司2026年获批的HFCs生产配额为29.99万吨，占全国同类品种合计份额的39.30%[2][21] 非制冷剂业务分析 - 含氟聚合物材料2025年外销量4.92万吨，同比增长4.14%，但平均售价同比下滑2.78%至3.78万元/吨，销售毛利率下滑4.28个百分点至-2.03%[3][32] - 石化材料、基础化工产品销售均价及毛利率均有不同程度下滑[3] - 含氟精细化学品均价有所提升，但毛利率有所下滑[3] - 国内氟聚合物产品集中在中低端，同质化竞争激烈，公司将推动产品向高端化、差异化、高值化升级[3][32] 液冷与新兴业务 - 含氟精细化学品业务2025年实现营业收入3.94亿元，同比增长41.54%[37] - 含氟精细化学品外销量0.66万吨，同比增长31.36%[37] - 控股子公司创氟高科规划的5000吨/年巨芯冷却液项目，一期1000吨/年装置运行良好，产品包括浸没式冷却液等[37] - 全氟聚醚等氟化液产品广泛应用于半导体、数据中心、新能源等领域的热管理[37] 行业与市场价格 - R22：2026年第一季度均价1.69万元/吨；截至4月22日，内贸及外贸价格达1.75-1.8万元/吨[27] - R32：2026年第一季度均价6.25万元/吨；当前市场报价提升至6.27-6.4万元/吨[27][29] - R134a：2026年第一季度均价上涨至5.8万元/吨，较2025年第四季度上涨1917元/吨；当前报价逐步上涨至6.0-6.1万元/吨[29] - R410a：2026年第一季度均价达5.6万元/吨，较2025年第四季度上涨2160元/吨；当前报价跟涨至5.67-5.9万元/吨[29] - PTFE：截至4月22日，悬浮中粒售价5-5.2万元/吨，悬浮细粉5.2-5.3万元/吨，分散树脂5-5.4万元/吨，分散乳液3-3.2万元/吨[33] - PVDF：截至4月22日，涂料级报价5.8-6.2万元/吨，制品级报价6.0-6.3万元/吨，锂电级报价5.7-6.5万元/吨[33] - FEP：截至4月22日，挤出料报价5.8-6.0万元/吨，模压料报价7.0-7.3万元/吨，高端产品8.1万-9.8万元/吨[36] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润为55.43亿元、66.73亿元、73.82亿元（前值为48.23亿元、51.70亿元）[8][38] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）为2.05元、2.47元、2.73元[8][38] - 对应当前股价（33.93元），2026-2028年市盈率（PE）分别为16.5倍、13.7倍、12.4倍[8][38] - 预计2026-2028年营业收入分别为318.30亿元、329.72亿元、334.43亿元[9] - 预计2026-2028年销售毛利率分别为34%、36%、39%[42] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为22.8%、23.0%、21.6%[9]