投资评级 - 报告对博源化工的投资评级为“买入”，且为“维持” [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，尽管2025年Q4因计提减值等因素拖累业绩，但2026年Q1随着天然碱项目二期新产能投产，公司业绩实现同比增长，且未来随着天然碱二期产能释放和160万吨小苏打项目建设投产，公司有望进一步打开成长空间 [5] - 报告上调了公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为19.03亿元、21.80亿元、23.86亿元，对应EPS分别为0.51元、0.59元、0.64元 [5] 财务与经营表现总结 - 2025年业绩：公司实现营业收入120.75亿元，同比下滑8.97%；实现归母净利润9.42亿元，同比大幅下滑47.98% [5] - 2025年Q4业绩：单季度实现扣非归母净利润8810.18万元，环比下滑77.07% [5] - 2026年Q1业绩：实现营业收入27.18亿元，同比下滑5.25%；实现归母净利润4.20亿元，同比增长23.85% [5] - 业绩变动原因：2025年业绩下滑主要因营业外支出1.30亿元（主要为补提蒙大矿业探矿权价款差额）以及苏尼特碱业停产计提资产减值3.98亿元 [6]；2026年Q1业绩同比增长主要得益于天然碱项目二期新产能投产，在“价减量增”的背景下实现增长 [5][6] 产能建设与项目进展 - 天然碱项目二期：已于2025年底建成，包含纯碱280万吨/年和小苏打40万吨/年产能，各生产线正逐条投料试车 [6] - 新建小苏打项目：公司拟建160万吨/年小苏打产能，项目正按计划推进，计划于2026年中建成试车 [7] 股东回报 - 2025年度分红方案：公司拟以总股本37.17亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3元（含税），共计派发现金红利11.15亿元 [7] 行业与产品价格 - 纯碱价格：2025年Q4，河南地区重、轻碱均价分别为1274元/吨、1146元/吨，环比分别变化+0.64%、-1.89%；银根化工重、轻碱均价分别为948元/吨、1084元/吨，环比分别变化-15.09%、-2.84% [6] - 纯碱价格：2026年Q1，河南地区重、轻碱均价分别为1246元/吨、1125元/吨，环比分别变化-2.23%、-1.78%；银根化工重、轻碱均价分别为913元/吨、958元/吨，环比分别变化-3.70%、-11.62% [6] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为163.50亿元、177.36亿元、179.36亿元，同比增长率分别为35.4%、8.5%、1.1% [7] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为19.03亿元、21.80亿元、23.86亿元，同比增长率分别为102.0%、14.6%、9.4% [7] - 估值指标：基于当前股价8.83元，对应2026-2028年预测PE分别为17.2倍、15.1倍、13.8倍 [5][7]