报告核心评级与观点 - 投资评级：买入（维持） [4] - 核心观点：报告认为万华化学作为全球化工龙头，其周期拐点已确立，业绩在2026年第一季度显著修复，长期成长逻辑正持续兑现，是当前化工中游极具性价比的核心配置方向 [6][7] 公司财务与业绩表现 - 2025年业绩稳健，第四季度环比增长：2025年实现营业收入2032.35亿元，同比增长11.62%；归母净利润125.27亿元，同比小幅下降3.88% [6]。2025年第四季度营收590.09亿元，环比增长10.66%，归母净利润33.70亿元，环比增长11.05% [6] - 2026年第一季度业绩显著修复：2026年第一季度实现营收540.52亿元，同比增长25.50%；归母净利润37.18亿元，同比增长20.62%，环比增长10.32% [6]。经营活动现金流量净额68.57亿元，同比大幅增长1079.87%，经营质量显著提升 [6] - 盈利预测与估值：预计公司2026-2028年归母净利润分别为183.1亿元、204.7亿元、235.2亿元，同比增速分别为46%、12%、15% [7]。对应市盈率分别为15.0倍、13.4倍、11.7倍 [4][7] 主营业务板块分析 - 聚氨酯业务：周期拐点确立，龙头地位巩固：2025年聚氨酯系列产品销售收入750.58亿元，产量623万吨，销量631万吨 [6]。截至2025年末，公司MDI、TDI产能分别达到380万吨、147万吨 [6]。2026年第一季度，纯MDI/聚合MDI/TDI行业季度均价环比分别上涨1.2%、2.2%、11.2% [6]。截至2026年4月20日，主要产品价格与价差同比大幅上涨，如纯MDI吨价差同比增长114.6%，TDI吨价差同比增长667.1% [6] - 石化业务：乙烷技改贡献核心增量，成本优势兑现：2025年石化系列产品销售收入842.04亿元，同比增长16.11% [6]。公司乙烯一期完成乙烷进料改造并提升至120万吨/年，二期120万吨装置全面投产 [6]。与传统工艺相比，乙烷制乙烯成本优势显著，截至2026年4月20日，乙烷制乙烯价差为4820元/吨，较年初增长201.1% [6] - 精细化学品及新材料业务：第二成长曲线加速形成：2025年该板块销售收入331.89亿元，同比增长17.39% [6]。公司在高附加值产品（如VA全产业链、POE）、电池材料（钠电三代产品产业化）以及AI研发赋能方面取得突破，新能源赛道增长曲线日益清晰 [6] 产能扩张与战略布局 - 产能持续扩张：聚醚产能增至232万吨，福建基地70万吨/年MDI项目未来投产后，公司全球MDI总产能将跨越式提升至450万吨/年 [6] - 战略合作与竞争力提升：公司成功引入科威特石化工业公司作为长期战略投资者，25万吨/年LDPE装置稳定生产，持续提升石化业务全球竞争力 [6]