投资评级与目标价格 - 投资评级：增持 [6] - 目标价格：14.52元 [6] - 当前价格：11.17元 [7] 核心观点与投资建议 - 公司2026年第一季度收入与扣非利润实现较快增长，即便合并考虑2025年第四季度与2026年第一季度以平滑旺季错期影响，收入与利润增速亦呈现环比改善，表明渠道调整已收获成效 [2][13] - 维持“增持”评级，但考虑到短期市场开拓投入较大，下调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，给予公司2026年22倍市盈率估值，目标价下调至14.52元 [13] - 公司积极拥抱量贩等直营渠道，相关投入的成效开始释放，驱动了收入与业绩的改善 [13] 财务表现与预测 - 历史业绩：2025年公司实现营业总收入24.43亿元，同比增长1.28%；归母净利润2.43亿元，同比下降16.68% [5][13]。2026年第一季度营收7.39亿元，同比增长24.16%；归母净利润0.71亿元，同比增长5.48% [13] - 环比改善：合并2025年第四季度与2026年第一季度看，公司收入同比增长11.2%，归母净利润同比下降2.1%，扣非净利润同比增长0.1%，环比改善显著 [13] - 未来预测：报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为28.85亿元、33.07亿元、37.41亿元，同比增长率分别为18.1%、14.7%、13.1% [5]。同期归母净利润预测分别为2.97亿元、3.54亿元、4.14亿元，同比增长率分别为22.4%、19.1%、17.0% [5] - 盈利能力：2025年销售毛利率为29.3%，净利率为9.9% [14]。2026年第一季度毛利率同比下降2.9个百分点，但销售费用率同比下降2.8个百分点，毛销差保持稳定，扣非净利率仅同比微降0.1个百分点至8.9% [13] 业务与渠道分析 - 分产品表现：2025年，鱼制品收入同比增长7.3%，其中直营渠道大幅增长56.1%；禽类制品（鹌鹑蛋为主）收入同比下降11.9%，但直营渠道增长77.9%；豆制品收入同比下降6.5%；蔬菜制品及其他收入同比下降4.0% [13] - 分渠道表现：2025年，经销模式收入15.8亿元，同比下降13.6%；直营模式收入8.6亿元，同比大幅增长47.8% [13] - 渠道策略：公司正加强对线下量贩等直营渠道的拓展，预计自2025年下半年以来，鱼制品、肉干等新品组合加速进入量贩渠道，豆干产品也拓展至头部量贩系统，这成为驱动收入改善的关键因素 [13] - 经营策略：公司当前以扩大销售规模为先，强化市场投入，并试图通过规模效应来对冲费用投入及成本压力，该策略在2026年第一季度已初步取得成效，盈利有望逐步改善 [13] 估值与市场数据 - 当前估值：以最新股本摊薄计算，对应2025年业绩的市盈率为20.75倍，市净率为3.4倍 [5][8] - 市值数据：公司总市值为50.36亿元，总股本4.51亿股 [7] - 股价表现：近1个月股价绝对升幅为14%，但近12个月绝对升幅为-14%，相对指数表现落后67% [11] - 可比公司：参考三只松鼠、有友食品、盐津铺子等可比公司，其2026年预测市盈率平均约为17倍 [15]