报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告核心观点 - 燕京啤酒2025年业绩符合预期，盈利能力持续提升，核心大单品燕京U8销量快速增长，产品结构优化和成本下降共同推动毛利率显著改善 [4][6] - 公司发布“二次创业、复兴燕京”的十五五战略规划，构建“一核两翼”业务布局，在啤酒主业稳步发展的同时，积极拓展饮料和健康食品作为第二增长曲线 [6] - 报告上调了公司2026-2027年的盈利预测，并新增2028年预测，认为在国企改革和行业高端化背景下，公司具备可观的成长空间 [5][6] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：实现营业收入153.33亿元，同比增长4.54%；归母净利润16.79亿元，同比大幅增长59.06%；扣非归母净利润15.22亿元，同比增长46.3% [4] - 2025年第四季度：测算实现营业收入19亿元，同比增长4.35%；归母净利润-0.91亿元，扣非归母净利润-1.63亿元 [4] - 2026年第一季度预告：实现归母净利润2.56-2.73亿元，同比增长55%-65% [4] - 盈利预测：预测2026-2028年归母净利润分别为19.63亿元、22.56亿元、25.21亿元，同比增长率分别为16.9%、14.9%、11.7% [5][6] - 收入预测：预测2026-2028年营业总收入分别为162.61亿元、170.28亿元、176.96亿元，同比增长率分别为6.1%、4.7%、3.9% [5] 盈利能力分析 - 毛利率提升：2025年整体毛利率为43.56%，同比提升2.84个百分点；啤酒业务毛利率为46.13%，同比大幅提升3.52个百分点 [6] - 净利率提升：2025年销售净利率达到13.09%，同比提升4.06个百分点，主要受毛利率提升拉动 [6] - 费用率管控：2025年销售费用率为11.09%，同比微增0.27个百分点；管理费用率为9.78%，同比下降0.92个百分点 [6] - 净资产收益率：2025年摊薄ROE为10.8%，同比提升3.6个百分点；预测2026-2028年ROE将持续提升至11.8%、12.6%、13.1% [5] - 子公司表现：漓泉啤酒2025年净利率为20.62%，同比提升1.5个百分点；惠泉啤酒净利率为12.52%，同比提升2.46个百分点 [6] 业务运营与产品 - 啤酒业务：2025年啤酒收入135.68亿元，同比增长2.55%；销量405.3万吨，同比增长1.21%；吨酒价格3347.65元，同比增长1.3% [6] - 核心大单品：燕京U8 2025年销量达90万吨，同比增长29.31%；2026年一季度继续保持两位数增长 [6] - 产品结构升级：高端产品占比提升带动吨价上涨，同时原料成本下降（吨酒成本1803.37元，同比下降4.89%） [6] - 新品推出：2026年3月推出高端新品A10，定位全麦特酿，持续推进产品结构升级 [6] - 其他业务：茶饮料收入1.44亿元，同比增长35.99%；水收入0.17亿元，同比增长19.5%；饲料收入1.32亿元，同比下降14.43% [6] 战略与估值 - 公司战略：发布“二次创业、复兴燕京”十五五规划，着力构建“一核两翼”（啤酒+饮料+健康食品）业务布局 [6] - 第二增长曲线：饮料业务全力打造“倍斯特”汽水全国大单品；健康食品精进“发酵专家”品牌内核 [6] - 估值水平：最新收盘价12.81元对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为18倍、16倍、14倍 [5][6] - 分红情况：2025年共分红8.46亿元，分红率为50.36% [4] - 市场数据：截至2026年4月22日，公司市净率（PB）为2.3倍，股息率（基于最近一年分红）为2.26% [1]