投资评级与核心观点 - 报告给予公司“买入-A”评级，并维持该评级 [4] - 设定6个月目标价为18.2元，对应2026年26倍市盈率，较2026年4月22日收盘价15.69元有约16%的上行空间 [4][9] - 核心观点：公司2026年第一季度营收恢复快速增长，盈利能力显著改善，境外营收同比高增，渠道结构持续优化，且行业提价或助力2026年盈利改善 [1][2][8] 2025年及2026年第一季度财务表现 - 整体业绩：2025年实现营收275.79亿元（同比-1.70%），归母净利润1.13亿元（同比+4.71%），扣非归母净利润2.36亿元（同比+90.74%）[1]；2026年第一季度实现营收71.90亿元（同比+20.74%），归母净利润4.02亿元（同比+108.89%）[1][8] - 季度趋势：2025年各季度营收增速逐季改善，分别为-16.71%、-5.64%、+8.51%、+9.77% [1] - 盈利能力：2025年整体毛利率为24.82%（同比-0.98个百分点），主要受前期产品价格压力延续影响 [3]；2026年第一季度毛利率显著提升至27.03%（环比2025年第四季度+3.32个百分点，同比+3.29个百分点）[8] - 费用与减值：2025年期间费用率为17.43%（同比-1.87个百分点），主要因销售费用率下降 [3]；2025年信用及资产减值损失合计15.68亿元（同比增加5亿元）[3]；2026年第一季度信用及资产减值损失为2.14亿元（同比增加0.67亿元）[8] - 现金流：2025年经营性现金流净流入35.54亿元（同比+2.8%）[3] 分渠道、产品与区域表现 - 分渠道：2025年零售/工程渠道/直销渠道营收分别为99.44亿元/132.80亿元/40.88亿元，营收占比分别为36.06%/48.15%/14.82% [2]；零售与工程渠道合计营收占比达84.21%（同比+0.22个百分点）[2]；零售/工程渠道/直销渠道毛利率分别为31.56%/21.33%/21.62% [2] - 分产品：2025年防水卷材/涂料/砂浆粉料营收分别为113.61亿元/78.11亿元/42.28亿元，其中砂浆粉料营收实现同比+1.82%的逆势增长 [2]；防水卷材/涂料/砂浆业务毛利率分别为22.15%/33.74%/26.88% [2] - 分区域：2025年其他国家或地区/香港及澳门营收分别为14.21亿元/1.69亿元，营收增速分别高达+62.13%/+5632.25% [2] 近期经营动态与未来展望 - 增长驱动：2026年第一季度营收快速增长，一方面源于市场出清后公司份额提升，另一方面源于海外并购公司并表贡献 [8] - 提价行动：为应对原材料价格上涨压力，公司已于2026年3月31日上调价格8%-12%，并宣布自4月20日起工程防水产品价格再上调3%-8% [8] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为305.07亿元、331.58亿元、357.02亿元，同比增速分别为10.62%、8.69%、7.67% [9]；预计同期归母净利润分别为16.82亿元、21.49亿元、27.31亿元，同比增速分别为1384.61%、27.78%、27.11% [9] - 估值预测：预计2026-2028年动态市盈率分别为22.3倍、17.4倍、13.7倍 [9]