报告投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩承压，但2026年第一季度营收同比转正，在行业内有望率先结束调整 [1][3] - 公司较早开启报表出清、释放渠道压力，26Q1旺季表现较好，顺利达成“开门红” [3] - 公司估值具备吸引力，2026年报表营收有望率先恢复增长 [5] 2025年业绩回顾 - 2025年总营收60.19亿元，同比下滑18.04%；归母净利润19.86亿元，同比下滑23.31% [1] - 分产品看，中高档白酒收入46.83亿元（同比-18.03%），普通白酒收入10.04亿元（同比-22.13%） [2] - 分区域看，省内市场收入42.66亿元（同比-16.3%），省外市场收入14.21亿元（同比-25.6%） [2] - 2025年毛利率为72.54%，同比下降1.4个百分点；销售净利率为33.05%，同比下降2.3个百分点 [4] - 2025年每股派发现金红利1.5元，合计派发12亿元，对应分红比例60% [1] 2026年第一季度业绩分析 - 26Q1总营收22.30亿元，同比增长8.91%；归母净利润8.35亿元，同比增长0.73% [1] - 分产品看，中高档白酒收入18.73亿元（同比+8.87%），普通白酒收入2.64亿元（同比+9.15%） [3] - 分区域看，省内市场收入18.13亿元（同比+10.97%），省外市场收入3.24亿元（同比-1.37%） [3] - 26Q1毛利率为75.60%，同比下降0.9个百分点；销售净利率为37.56%，同比下降3.1个百分点 [4] - 26Q1销售收现26.36亿元，同比增长19.28%，增速快于收入；期末合同负债5.32亿元，环比同比均有提升 [4] 财务预测与估值 - 预测2026-2028年归母净利润分别为21.4亿元、23.4亿元、25.5亿元 [5] - 预测2026-2028年EPS分别为2.68元、2.92元、3.19元 [5] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为13倍、12倍、11倍 [5] - 预测2026-2028年营业收入分别为66.27亿元、70.99亿元、75.98亿元 [6] - 预测2026-2028年销售费用率维持在11%以上 [14] 公司经营与财务数据摘要 - 截至2025年末，省内/省外经销商数量分别为777家/593家，较2024年末净增26家/净减33家 [2] - 2025年中高档白酒销量/均价分别同比下降14.5%/4.2%，普通白酒销量/均价分别同比下降15.3%/8.1% [2] - 2025年销售费用率为11.13%，同比上升2.07个百分点 [4] - 公司总股本8.00亿股，总市值283.76亿元 [7] - 2025年净资产收益率（ROE）为18.67%，预测2026-2028年ROE稳定在18.5%左右 [6][13]