投资评级与目标价 - 报告对沪农商行（601825）的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] - 报告给予沪农商行的目标价为10.35元 [1] 核心观点总结 - 报告认为沪农商行业绩保持稳健正增，资产质量稳中向好，分红率提升至34.07%，股息率较高（约4.8%），仍具较好投资价值 [6] - 沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融是特色优势业务，在上海发展“五个新城”与“五个中心”建设背景下，未来业务增量市场空间仍大 [6] - 结合最新财报和当前宏观经济形势，预计2026E-2028E公司归母净利润增速分别为0.6%、0.9%、1.1% [6] - 当前股价对应2026E PB为0.66X，公司近5年平均PB为0.63X，给予公司2026E目标PB 0.75X，对应目标价10.35元 [6] 财务业绩表现 - 营收与利润：2025年实现营业收入258.7亿元，同比-2.9%；归母净利润123.1亿元，同比+0.2%。2026年一季度（1Q26）实现营业收入66.4亿元，同比+1.2%；归母净利润35.9亿元，同比+0.7% [1] - 营收增速改善：4Q25/1Q26营收增速分别为-1.92%/+1.23%，环比均有改善，1Q26增速回正。1Q26净利息收入同比+2.3%，中收同比+16.9% [6] - 成本控制：2025年/1Q26成本收入比同比分别下降0.3pct/2.3pct至32.9%/23.1% [6] - 未来预测：预计2026E-2028E营业总收入分别为259.19亿元、269.20亿元、282.41亿元，同比增速分别为0.19%、3.86%、4.91% [8] - 未来预测：预计2026E-2028E归母净利润分别为123.82亿元、124.89亿元、126.24亿元，同比增速分别为0.57%、0.86%、1.08% [8] 业务规模与结构 - 资产与信贷增长：2025年/1Q26生息资产增速分别为6.0%/5.3%，信贷规模增速分别为2.4%/4.2% [6] - 对公贷款：对公贷款（含票据）2025年/1Q26同比分别增长3.7%/6.9%，主要加大了地产和制造业的投放力度，其中对公房地产贷款主要投向城市更新和城中村改造项目 [6] - 零售贷款：零售信贷需求较弱，2025年/1Q26零售贷款分别同比增长-1.2%/-2.8%，主要是信用卡及个人经营性贷款风险有所上升，公司主动提高零售信贷投放门槛。按揭贷款2025年同比增长4.6% [6] 息差与盈利能力 - 净息差：根据时点数测算，4Q25/1Q26年化单季净息差分别环比下降1bp/2bp至1.33%/1.31%，降幅较小 [6] - 资产端收益率：4Q25/1Q26生息资产收益率分别环比下降13bp/11bp至2.70%/2.59%，降幅好于预期 [6] - 负债端成本：存款挂牌利率下调的正向影响延续，4Q25/1Q26计息负债成本率环比下降12bp/10bp至1.42%/1.33%，未来仍有下行空间 [6] - 未来预测：预计2025-2028E净息差分别为1.30%、1.18%、1.15%、1.13% [9] - 未来预测：预计2025-2028E ROAA分别为0.80%、0.75%、0.71%、0.66%，ROAE分别为9.78%、9.49%、9.09%、8.64% [9] 资产质量与拨备 - 不良率：2025年末不良率环比下降1bp至0.96%，1Q26环比持平 [1] - 不良生成：4Q25/1Q26单季不良净生成率均为0.97% [6] - 前瞻指标：2025年/1Q26关注率环比分别下降2bp/21bp至1.79%/1.58%，2025年逾期率较1H25下降2bp至1.40% [6] - 结构不良率：2025年对公/零售信贷不良率分别较1H25下降7bp、上升6bp至0.87%/1.56% [6] - 拨备覆盖率：2025年末拨备覆盖率环比下降11pct至329%，但1Q26环比回升10pct至339% [1] - 未来预测：预计2025-2028E不良率分别为0.96%、0.96%、0.94%、0.91%，拨备覆盖率分别为328.87%、310.38%、302.18%、306.23% [10] 资本与分红 - 资本充足率：2025年/1Q26沪农商行的核心一级资本充足率分别为14.44%/14.18%，处于行业较高水平 [6] - 分红与股息：2025年分红率进一步提升至34.07%，假设分红率不变，测算2026E股息率约为4.8% [6] - 未来预测：预计2025-2028E核心一级资本充足率分别为14.44%、14.20%、14.42%、14.59% [11]