报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告核心观点 - 2026年一季度公司经营展现出优于行业的需求韧性，省外市场拓展持续推进 [1] - 尽管一季度业绩短期承压，但预计全年产品结构将好于一季度，且公司坚持品牌升级与全国化扩张，中长期具备成长空间 [8] 2026年一季度业绩表现 - 2026年第一季度，公司实现营业总收入10.92亿元，同比下滑1.46% [2] - 实现归母净利润2.05亿元，同比下滑12.51% [2] - 实现扣非归母净利润2.02亿元，同比下滑12.77% [2] - 第一季度销售收现12.72亿元，同比增长7.81% [8] - 第一季度经营性现金流净额3.05亿元，同比增长13.19% [8] - 期末合同负债8.71亿元，较年初及同比均实现增长 [8] 分产品表现与结构 - 第一季度，300元以上产品实现营收2.25亿元，同比下滑8.23%，占总营收20.87% [8] - 100-300元产品实现营收5.83亿元，同比下滑7.45%，占总营收54.11% [8] - 100元以下产品实现营收2.69亿元，同比增长21.88%，占总营收25.03% [8] - 结构下移主要由于春节错期导致中低端产品动销与发货节奏由2025年第四季度后移至2026年第一季度 [8] - 考虑到春节低端产品的占比高于2026年全年，预计全年的产品结构略好于第一季度 [8] 分区域与渠道表现 - 第一季度，甘肃省内市场实现营收7.90亿元，同比下滑7.87%，占总营收73.35% [8] - 省外市场实现营收2.87亿元，同比增长20.49%，占总营收26.65% [8] - 截至2026年3月底，公司经销商数量为958家，较2025年末净增加17家，其中省内净增1家，省外净增16家 [8] - 分渠道看，经销商渠道实现收入10.10亿元，同比下滑2.40% [8] - 互联网销售渠道实现收入0.46亿元，同比增长24.54% [8] - 直销（含团购）渠道实现收入0.21亿元，同比下滑12.36% [8] 盈利能力与费用分析 - 第一季度公司毛利率为62.90%，同比下降3.91个百分点，主要受产品结构下移和费用投放导致货折增加的影响 [8] - 第一季度销售费用率为15.59%，同比下降1.21个百分点 [8] - 第一季度管理费用率为6.08%，同比下降0.94个百分点 [8] - 第一季度归母净利率为18.73%，同比下降2.36个百分点 [8] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为29.77亿元、31.85亿元、33.67亿元，同比增长率分别为2.0%、7.0%、5.7% [3][8] - 预计公司2026-2028年归属母公司股东净利润分别为3.56亿元、3.82亿元、4.06亿元，同比增长率分别为0.4%、7.3%、6.2% [3][8] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.70元、0.75元、0.80元 [3] - 以2026年4月23日收盘价18.63元计算，对应2026-2028年市盈率（P/E）估值分别为27倍、25倍、23倍 [3][8] - 预计公司2026-2028年市净率（P/B）分别为2.7倍、2.6倍、2.5倍 [3]