报告公司投资评级 - 投资评级为“增持” [2] - 当前股价为12.15元，合理价值为14.17元 [2] 报告核心观点 - 财务费用大幅下行是增厚盈利的关键，2025年财务费用同比下降29.51%，推动归母净利润同比增长13.71%至10.40亿元 [6] - 第四季度业绩显著改善，Q4归母净利润大幅减亏3.07亿元至-0.05亿元，主要得益于财务费用同比大幅下降46.94% [6] - 供需结构持续优化，国际航线成为核心增长动力，2025年国际航线供给（ASK）和需求（RPK）同比分别增长37.57%和43.52% [6] - 成本端呈现分化，受益于油价下行，单位ASK航油成本同比下降7.68%，但维修费用同比大幅上升38.71% [6] - 盈利修复与运力扩张的长期潜力尚未被市场充分反映，考虑到成本压力缓解后的盈利弹性，给予公司2026年30倍市盈率估值 [8] 财务与运营表现总结 - 营收与利润：2025年实现营业收入224.99亿元，同比增长1.83%；归母净利润10.40亿元，同比增长13.71% [1][6] - 成本与费用：2025年营业成本196.99亿元，同比上升3.80%，毛利率下行1.66个百分点至12.44%；财务费用大幅优化是利润增长主因 [6] - 运营指标：2025年客座率同比提升1.01个百分点至85.63%；飞机日利用率达11.60小时，同比微增0.07% [6] - 现金流：2025年经营活动现金流净额为72.70亿元，投资活动现金流净额为-5.59亿元，融资活动现金流净额为-50.73亿元 [15] 未来预测与关键假设 - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为10.31亿元、15.16亿元、25.27亿元，对应增长率分别为-0.8%、47.0%、66.7% [1][7] - 收入预测：预计2026年航空客运收入同比增长17.37%，主要受益于运力扩张与票价弹性释放，客运票价（RRPK）预计同比上涨15.00%至0.50元/客公里 [7][10] - 运力（ASK）预测：预计2026-2028年ASK同比分别增长2.32%、10.18%、10.55%，运力投放延续稳健扩张 [7][10] - 成本预测：预计2026年单位成本同比上升15.08%，主要受油价等因素影响；2027-2028年随着油价中枢回落及维修压力缓解，单位成本预计同比分别下降7.69%和4.29% [7][10] 估值与同业比较 - 估值方法：采用市盈率估值法，参考可比公司估值，给予2026年30倍市盈率 [8] - 可比公司：选取中国国航、中国东航、华夏航空、春秋航空及海航控股作为可比公司，其2026年预测市盈率分布在11.55倍至40.67倍之间 [11] - 关键比率：报告预测公司2026-2028年市盈率分别为25.7倍、17.5倍、10.5倍；净资产收益率（ROE）分别为8.4%、11.4%、16.7% [1][17]