报告投资评级 - 对中宠股份维持“买入”评级 [1][4] 报告核心观点 - 报告认为，中宠股份的自有品牌业务延续高速增长，全球化供应链布局赋能公司高质量成长，成长路径清晰 [1][3] - 尽管短期受关税、汇率及费用投入影响导致净利润率承压，但公司通过品类与渠道结构调整，内销业务与主粮品类增长亮眼，盈利能力提升，长期毛销差有望扩大 [2][3] - 美国、加拿大、墨西哥的新产能持续爬坡，不仅有助于应对地缘风险、提升市场份额，其稀缺的海外产能壁垒也有助于反哺自主品牌建设，塑造高品质品牌形象 [3] 业绩简评总结 - 2025年全年：公司实现营业收入52.21亿元，同比增长16.9%；归母净利润3.65亿元，同比下降7.3%；净利率为7.63%，同比下降1.7个百分点 [1] - 2025年第四季度：实现营业收入13.62亿元，同比增长6.7%；归母净利润0.32亿元，同比下降71.6% [1] - 2026年第一季度：实现营业收入15.33亿元，同比增长39.2%；归母净利润0.73亿元，同比下降19.8%；净利率为5.14%，同比下降4.2个百分点 [1] 经营分析总结 - 分区域看：2025年海外/国内营收分别为33.5亿元/18.7亿元，同比增长9.8%/32.4%；国内业务增速显著高于海外，且国内毛利率达38.8%，同比提升3.6个百分点 [2] - 分品类看：2025年零食/主粮营收分别为33.8亿元/15.5亿元，同比增长7.9%/40.4%；主粮品类增长迅猛，结构调整成效显著 [2] - 分销售模式看：2025年代工/自有品牌收入分别为28.7亿元/23.5亿元，同比增长9.9%/26.9%；自有品牌中，直营渠道营收10.8亿元，同比大幅增长65.3% [2] - 盈利能力分析：2025年公司毛利率为29.5%，同比提升1.4个百分点，主要受益于品类和渠道调整红利 [3] - 费用端分析：2025年销售/管理+研发/财务费用率分别为13.5%/7.53%/0.4%，同比分别提升2.38/1.19/0.05个百分点；销售费用率提升主要由业务宣传及服务费增长贡献 [3] - 季度波动：26Q1毛利率为26.8%，同比下降5.1个百分点，但环比回升，预计因高毛利的自有品牌收入高增及新产能爬坡；26Q1销售费用率12.6%，同比增1.2个百分点，但增幅环比收窄；受人民币升值影响，财务费用率同比提升0.7个百分点至1.1% [3] 盈利预测与估值总结 - 盈利预测：预计公司2026年至2028年归母净利润分别为4.55亿元、5.69亿元、7.03亿元，同比增长率分别为25%、25%、23% [4] - 估值水平：基于当前股价，对应2026年至2028年预测市盈率（PE）分别为30倍、24倍、19倍 [4] - 财务预测摘要：预测公司2026年至2028年营业收入分别为66.20亿元、77.21亿元、88.68亿元，增长率分别为26.79%、16.62%、14.86% [8] - 关键比率预测：预计净资产收益率（ROE）将从2025年的12.45%逐步回升至2028年的17.70% [8]