投资评级与核心观点 - 报告维持中国联通A股“增持”评级，H股“买入”评级 [1][4][5] - 报告核心观点：尽管增值税率调整对短期利润造成压力，但公司正从传统运营商向高水平综合性信息通信服务商转型，在算力、连接、服务、安全等核心赛道持续发力，云/IDC/人工智能业务收入占比不断提升，有望受益于国内AI发展浪潮 [1] - 基于PB估值法，给予A股目标价6.35元人民币（对应1.1倍2026年PB），H股目标价13.66港元（对应0.97倍2026年PB） [4][11] 一季度业绩表现 - 1Q26实现营业收入1028.24亿元，同比下降0.51% [1] - 1Q26实现归母净利润（A股口径）21.37亿元，同比下降17.99%，主要受增值税率调整影响 [1] - 1Q26毛利率为23.73%，同比下滑1.38个百分点 [3] - 1Q26电信行业整体收入同比下降1.8%至4394亿元 [1] 业务发展状况 - 传统业务：用户规模稳步增长，移动和宽带用户净增长超过358万户，融合套餐ARPU保持百元以上，物联网连接数净增长3203万至7.5亿 [2] - 新兴业务：1Q26算力业务收入达154亿元，同比增长8.2%，其中智算中心收入同比增长11.7% [2] - 云业务：联通云服务近44万政企大客户，云智产品付费用户超过1.1亿户 [2] 成本费用与资本开支 - 1Q26折旧摊销费用同比下降0.73%至200.55亿元，主要因5G建设进入尾声，资本开支呈下降趋势 [3] - 1Q26网络运营及支撑成本同比微增0.25%至155.62亿元 [3] - 1Q26雇员薪酬及福利开支同比增长13.63%至169.64亿元，主要系公司加大研发投入及研发人员激励 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年A股归母净利润分别为76.18亿元、81.09亿元、87.76亿元，较前值分别下调10%、9%、7% [4] - 预计2026年A股/H股每股净资产（BVPS）分别为5.77元、12.39元 [4][11] - 参考全球运营商彭博一致预期2026年PB平均值为1.52倍 [4][11] - 截至4月23日，A股收盘价4.50元，H股收盘价7.34港元 [6] 财务预测摘要 - 预计2026-2028年营业收入分别为3887.39亿元、3922.00亿元、4003.32亿元 [8] - 预计2026-2028年归属母公司净利润同比增速分别为-16.53%、6.46%、8.21% [8] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.24元、0.26元、0.28元 [8] - 预计2026-2028年市盈率（PE）分别为18.47倍、17.35倍、16.03倍 [8]