报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] - 目标价为482.23元人民币 [5][7] 核心财务与运营表现 - 2026年第一季度业绩：公司实现收入18.47亿元，同比增长62.6%，环比增长7.4%；归母净利润5.18亿元，同比增长82.7%，环比下降10.7%；扣非后归母净利润5.26亿元，同比增长91.4%，环比增长1.2% [1] - 收入增长驱动：收入环比增长主要得益于《杖剑传说（大陆版）》的流水变动以及2025年第四季度上线的新品《九牧之野》贡献收入增量 [2] - 主要产品流水： - 《杖剑传说（大陆版）》Q1流水5.48亿元，环比变动2% [2] - 《杖剑传说（境外版）》Q1流水2.00亿元，环比下降36% [2] - 《道友来挖宝》Q1流水2.81亿元，环比基本维持稳定 [2] - 《九牧之野》渠道分成后收入扣除发行投入和研发分成后的净额已回正 [2] - 老产品《问道手游》Q1流水4.02亿元，环比下降8% [2] - 盈利能力与费用：26Q1公司毛利率为93.8%，环比下降1.7个百分点，主要因《九牧之野》收入增加导致渠道分成占成本比例提升；销售/研发/管理费用率分别为34.9%/11.4%/4.7%，环比分别变动-2.3/-3.0/-0.4个百分点，销售费用率下降主要因《问道手游》发行投放力度减弱及上季度新游投流高基数效应消退 [3] - 资产负债表项目：截至26Q1，公司尚未摊销的充值及道具余额为7.67亿元，环比持平 [3] 未来增长驱动与产品管线 - 出海计划： - 《杖剑传说》预计于2026年上半年登陆欧美市场 [4] - 《问剑长生》欧美版本有望于2026年下半年上线 [4] - 国内市场计划： - 2025年Q4上线的三国题材赛季制SLG《九牧之野》后续拟拓展至港澳台市场 [4] - 公司代理发行的动作闯关Roguelike《失落城堡2》预计于2026年在中国大陆上线 [4] - 核心观点：报告认为，公司在新品完整周期贡献及出海放量带动下实现同比高质量增长，看好其精品化研发与全球发行能力，新品周期驱动下业绩有望持续释放 [1] 盈利预测与估值 - 盈利预测：报告维持公司2026-2028年归母净利润预测为19.3亿元、21.6亿元、23.2亿元 [5] - 估值基础：当前可比公司2026年平均市盈率（PE）为17.1倍，考虑公司新品上线增长较为强劲及产品出海打开中长期成长空间，给予公司2026年18倍PE，从而维持目标价 [5][12] - 基本数据：截至2026年4月23日，公司收盘价为387.70元人民币，市值为279.30亿元人民币 [8] - 财务预测指标（基于报告预测）： - 营业收入：2026E为66.40亿元，同比增长7.02% [11] - 归母净利润：2026E为19.30亿元，同比增长7.61% [11] - 每股收益（最新摊薄）：2026E为26.79元人民币 [11] - 净资产收益率（ROE）：2026E为27.72% [11] - 市盈率（PE）：2026E为14.47倍 [11]