投资评级 - 报告对天目湖（603136.SH）维持 “买入” 评级 [8] 核心观点 - 报告认为，尽管短期业绩承压，但公司是景区板块中组织治理最优、成长逻辑最顺的公司，远期有望在地方国资扶持下成长为全国性休闲旅游龙头 [2][13] - 公司将以 “焕新” 为核心主线，通过经营、资产、管理三大维度的系统焕新，驱动业绩持续增长和价值跃升 [13] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入 5.08亿元，同比下滑 5.25%；实现归母净利润 9532.11万元，同比下滑 8.92% [6] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入 1亿元，同比下滑 4.5%；实现归母净利润 1045.71万元，同比下滑 24.46% [2][6] - 2025年分业务收入：仅水世界业务在低基数下同比增长 7.47%；景区/温泉/酒店/旅行社业务收入同比分别下滑 7.89% / 15.98% / 3.55% / 5.98% [13] - 2025年分业务毛利率变化：景区/水世界/温泉/酒店/旅行社业务毛利率同比分别 -3.19 / +45.92 / -7.16 / -1.33 / -1.3 个百分点 [13] - 盈利能力指标： - 2025年整体毛利率同比下滑 2.21 个百分点至 50.33%；净利率同比下滑 2.12 个百分点至 20.43% [13] - 2026年第一季度整体毛利率同比下滑 3.87 个百分点至 37.57%；净利率同比下滑 3.06 个百分点至 11.64% [13] - 期间费用率： - 2025年销售/管理/财务费用率同比分别 +0.87 / -0.02 / +0.22 个百分点 [13] - 2026年第一季度销售/管理/财务费用率同比分别 -0.05 / -0.57 / +0.3 个百分点，期间费用率有所优化 [13] 未来增长驱动与战略 - 溧阳“根据地”项目增量：未来两年，公司将推进 南山小寨二期项目、御水温泉核心产品及配套设施的提档升级、龙兴岛彩蝶谷主题区域的改造 [2][13] - 管理输出与异地扩张：公司基于成熟运营经验打造的管理输出体系已完成初步市场验证，异地扩张上有望取得突破 [2][13] - “焕新”战略具体内容： - 经营焕新：从品牌、内容、渠道、产品四个层面构建全链路流量转化体系 [13] - 资产焕新：通过“三代项目梯次推进、轻重资产协同发力”的策略夯实发展根基 [13] - 管理焕新：以游客为中心，推动管理从“管控型”向“支撑型、效能型”转型 [13] 盈利预测与估值 - 归母净利润预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为 1.21亿元 / 1.30亿元 / 1.39亿元 [13] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年EPS分别为 0.45元 / 0.48元 / 0.51元 [17] - 市盈率（PE）预测：对应2026-2028年PE分别为 24倍 / 22倍 / 21倍 [13]