投资评级与核心观点 - 报告给予口子窖“推荐”评级，并维持该评级 [1] - 报告设定目标价为27元，当前股价为24.94元 [1][2] - 报告核心观点：公司经营持续磨底，但需关注边际修复信号 [1] - 报告认为公司仍处深度调整期，短期受外部竞争和内部理顺不及预期压制，但作为兼香龙头、省内品牌基础扎实，未来推广中高端产品并拓展新渠道下复苏可期 [5] 2025年及2026年一季度财务表现 - 2025年全年业绩：营收39.91亿元，同比下滑33.7%；归母净利润6.73亿元，同比下滑59.3% [1] - 2025年第四季度：营收8.17亿元，同比下滑50.6%；归母净亏损0.69亿元，而2024年同期为盈利3.45亿元 [1] - 2026年第一季度：营收13.75亿元，同比下滑24%；归母净利润3.29亿元，同比下滑46.2% [1] - 盈利能力：2025年毛利率同比下降5.5个百分点，销售/管理费用率同比分别上升5.8/2.9个百分点，归母净利率同比下降10.6个百分点至16.9% [5] - 季度环比改善：2026年第一季度营收和净利同比降幅较2025年第四季度有所收窄，且盈利能力转正，归母净利率为23.9%，但仍同比下降9.8个百分点 [5] 分产品与分地区经营分析 - 分产品（2025年）：高档/中档/低档白酒营收分别为36.9亿元/0.5亿元/1.6亿元，同比变化分别为-35%/-21%/+27% [5] - 分产品量价（2025年）：高档/中档/低档白酒销量同比变化分别为-24%/-14%/+12%，吨价同比变化分别为-15%/-9%/+13% [5] - 分产品（2026年Q1）：高档/中档/低档白酒营收分别为12.9亿元/0.2亿元/0.5亿元，同比变化分别为-25%/-11%/+18% [5] - 分地区（2026年Q1）：安徽省内/省外营收分别为11.8亿元/1.8亿元，同比变化分别为-26%/-13% [5] - 分渠道（2026年Q1）：直销（含团购）/批发代理营收分别为1.2亿元/12.3亿元，同比变化分别为+60%/-28% [5] 渠道、动销与现金流状况 - 渠道动销：据渠道调研，2026年第一季度动销总体下滑约30%，年份系列动销偏慢，兼香系列中兼8有一定韧性，兼10、20下滑幅度更大 [5] - 经销商数量：2025年末经销商为1134家，同比净增115家 [5] - 回款与现金流：2025年回款同比下滑37.5%，2026年第一季度回款8.64亿元，同比下滑27.7% [1][5] - 经营性现金流：2025年转负为-2.16亿元，2026年第一季度为-1.35亿元，仍未改善 [5] - 合同负债：2026年第一季度末为2.01亿元，环比下降1.33亿元，处于历史低位 [1] 公司经营调整与未来展望 - 经营挑战：公司经营受宏观消费需求疲软、省内行业竞争加剧、内部经营体系与管理条线暂未理顺等多重因素压制，仍处深度调整期 [5] - 调整措施：公司持续推进渠道改革，聚焦库存出清，通过现金补贴等方式让利经销商；同时推进省内下沉和省外扩张，聚焦中高端产品投入，并积极拓展电商、即时零售等新兴渠道 [5] - 电商表现：报告期内“元明清”系列电商专供产品表现亮眼 [5] - 财务预测：报告下调盈利预测，预计2026-2028年营业收入分别为36.19亿元、36.56亿元、38.35亿元，归母净利润分别为5.99亿元、6.24亿元、6.49亿元，每股收益分别为1.00元、1.04元、1.09元 [1][5][10] - 估值基础：投资建议参考历史给予2028年25倍市盈率，从而得出目标价 [5]