报告投资评级 - 投资评级为“增持” [1] - 目标价为人民币39.16元 [1][7] 报告核心观点 - 氟化工行业景气度有望持续，将带动公司增长 [1] - 公司2025年业绩增长主要受氟化工供需向好支撑，但第四季度因制冷剂销量下降及费用增加导致增长动力不足 [2][3] - 考虑到2026年氟化工景气行情延续及公司增量项目释放，报告维持对公司未来盈利的乐观预测 [4][5] 公司2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入166.89亿元，同比增长19.49% [1] - 2025年实现归母净利润14.44亿元，同比增长37.07% [1] - 2025年实现扣非净利润14.31亿元，同比增长121.61% [1] - 第四季度实现营业收入43.88亿元，同比增长16.76%，但环比下降3.37% [1] - 第四季度实现归母净利润2.13亿元，同比增长5.43%，但环比大幅下降63.73% [1] - 第四季度业绩低于预期，主要因制冷剂销量下降、管理及研发费用增加以及资产减值损失所致 [1] 分业务板块表现 - 高端氟材料：营收99.39亿元，同比增长30.83%；毛利率21.61%，同比提升8.20个百分点，主要因氟碳化学品供需改善、价格上调及锂电业务回暖 [2] - 高端制造化工材料：营收29.33亿元，同比增长3.39%；毛利率39.16%，同比微增0.23个百分点 [2] - 电子化学品：营收11.38亿元，同比增长23.89%；毛利率24.12%，同比下降2.99个百分点，受市场供给增加影响 [2] - 工程技术服务：营收18.92亿元，同比增长6.60%；毛利率20.47%，同比微降0.16个百分点 [2] - 公司2025年综合毛利率为25.25%，同比提升3.52个百分点 [2] 第四季度产品销量与费用 - 氟碳化学品：销量26,151万吨，同比下降24%，环比下降23%，是盈利能力较强的产品 [3] - 含氟气体：销量3,295万吨，同比增长45%，环比增长21% [3] - 含氟锂电材料：销量3,316万吨，同比增长62%，环比增长38% [3] - 含氟聚合物：销量14,070万吨，同比增长47%，环比增长18% [3] - 第四季度期间费用率为18.97%，环比上升4.84个百分点，主要受管理及研发费用增加影响 [3] - 第四季度产生资产减值与信用减值损失合计1.27亿元 [3] 行业景气度与公司项目进展 - 截至报告发布日，主要氟化工产品价格较2025年均价显著上涨：R134上涨23%、R125上涨22%、PVDF上涨19%、PTFE上涨21% [4] - 主要产品价差明显改善：R134价差增长7,200元/吨、R125价差增长7,912元/吨、PVDF价差增长6,130元/吨、PTFE价差增长2,875元/吨 [4] - 在配额约束下，预计全年制冷剂将维持景气行情；受储能等需求带动，含氟聚合物等业务亦有望迎来盈利改善 [4] - 公司多个重点产业化项目已于2025年顺利建成投产，包括2.6万吨/年高性能有机氟材料项目、西南电子特种气体建设项目、46,600吨/年专用新材料项目、1,000吨/年全氟烯烃产业化项目等，主要装置产能得到有效提升 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为22.9亿元、26.9亿元、30.8亿元，同比增长率分别为58.81%、17.33%、14.30% [5][12] - 预测公司2026-2028年每股收益(EPS)分别为1.78元、2.09元、2.38元 [5][12] - 参考可比公司2026年Wind一致预期平均20倍市盈率(PE)，考虑到公司电子特气与航空材料等业务景气前景较好，给予公司2026年22倍PE，从而得出目标价 [5] - 基于预测，公司2026-2028年市盈率(PE)分别为19.21倍、16.37倍、14.32倍 [12] 公司基本数据与可比公司 - 截至报告发布前一日（4月23日），公司收盘价为34.16元人民币 [8] - 公司市值为440.66亿元人民币 [8] - 52周价格范围为23.65-39.74元人民币 [8] - 可比公司（巨化股份、多氟多、麦加芯彩）2026年平均预期市盈率为20倍 [13]