报告投资评级 - 买入（维持） [1] 核心观点 - 业绩超预期，息差底部趋稳，耐心资本积极增持 [1] - 2025年及2026年一季度业绩表现好于预期，营收、利润维持双位数增长 [4] - 面对小微需求偏弱压力，公司以“对公小企业+外延渗透”策略破局，贷款增长提速，息差企稳 [6][9] - 短期关注利润表修复对股价的催化，中期若小微风险改善，公司有望实现价值重估 [9] 业绩表现与驱动因素 - 营收与利润增长超预期：2025年实现营收116.19亿元，同比增长6.5%，归母净利润42.19亿元，同比增长10.6%；2026年一季度实现营收32亿元，同比增长6.7%，归母净利润12亿元，同比增长11.1%，高于前瞻预期8.2% [4][6] - 利息净收入回暖：1Q26利息净收入同比增长5.8%（2025年为2.5%），对营收增速贡献4.5个百分点，息差对营收的负贡献收窄至2.2个百分点（2025年为负贡献5.2个百分点） [6][7] - 非息收入表现亮眼：1Q26非息收入同比增长10%，其中手续费净收入、其他非息收入分别同比增长41%和6.3%，合计贡献营收增速2.2个百分点 [6] - 成本控制有效：1Q26成本收入比同比下降3个百分点至32%，对利润增速贡献4.6个百分点 [6][7] - 拨备贡献利润：1Q26减值损失同比增长7%，慢于拨备前利润增速（约11%），提振利润增速1个百分点；2025年大幅增提非信贷拨备约4.3亿元（税后占归母净利润约8%），夯实了基础 [6] 业务发展与战略 - 贷款增长强劲：1Q26贷款同比增长7.9%（4Q25为6.4%），单季新增贷款132亿元，接近2025年全年增量153亿元 [6] - 对公小企业成为增长引擎：1Q26企业贷款贡献了超9成的贷款增量，预计以户均千万以下贷款为主（2025年新增户均千万以下贷款占比超6成） [6] - 异地与村行贡献提升：通过“村改支”（如宿城村镇、滨海村镇）及村行增长，常熟以外地区贡献了约7成的信贷增量 [6] - 零售贷款恢复性增长：1Q26零售贷款、个人经营贷分别新增16亿元和10亿元，而2025年全年分别为21亿元和9亿元 [6] 息差与资产负债 - 息差企稳：测算1Q26净息差为2.51%，与2025年持平（2025年同比下降17个基点） [6][9] - 存款成本下行支撑息差：2025年存款成本同比下降32个基点至1.88%，1Q26新增存款中活期占比近6成，存款活化明显，预计存款成本下行幅度接近去年全年 [9] - 贷款利率仍在下降：2025年贷款利率同比下降45个基点至5.18% [9] 资产质量与风险抵补 - 资产质量总体平稳：1Q26不良贷款率较年初下降1个基点至0.75% [4][6] - 不良生成率高位回落：测算1Q26年化加回核销回收后不良生成率为0.83%（2023/2024/2025年分别为0.63%/1.12%/0.92%） [6][9] - 拨备覆盖率维持高位：1Q26拨备覆盖率为438%，较年初下降13个百分点，仍维持较高水平 [4][6][9] - 零售不良率稳定：估算2025年末零售不良率为1.02%，与1H25持平，小微不良率长期维持在1%以内 [6][9] 股东结构与分红 - 耐心资本积极增持：4Q25江苏金财投资首次进入前十大股东，持股4.17%；4Q25常熟投资控股增持约4200万元，1Q26江南商贸增持约2900万元，4Q25-1Q26东吴人寿累计增持约3.3亿元 [6] - 分红与转增：2025年拟每10股分红2.7元（此前三年均为2.5元），同时每10股转增1股；假设2026年每股分红（DPS）持平，则对应股息率约4.04% [6] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润增速分别为10.4%、10.5%、11.1%（原2026-2027年预测为13.4%、14.5%，基于审慎考虑下调） [9] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.28元、1.41元、1.57元 [5] - 净资产收益率：预计2026-2028年ROE分别为14.01%、13.83%、13.74% [5] - 估值水平：当前股价对应2026年预测市净率（PB）为0.69倍，市盈率（PE）为5.24倍 [5][18] - 同业比较：在上市银行中，常熟银行2026年预测ROAE（14.0%）和ROAA（1.18%）均高于A股板块平均水平（10.0%和0.75%） [18]