报告投资评级 - 对兴业银锡（000426.SZ）维持“优于大市”评级 [1][4][6][31] 核心财务表现 - 2025年业绩：公司2025年实现营收55.55亿元，同比增长30.09%；实现归母净利润17.04亿元，同比增长11.40%；实现扣非归母净利润17.25亿元，同比增长12.11% [1][8] - 单季度业绩：2025年第四季度实现营收14.56亿元，同比增长49.48%，环比下降10.48%；实现归母净利润3.40亿元，同比增长47.89%，环比下降40.15% [1][8] - 分红情况：2025年拟向全体股东每10股派发现金红利1.10元（含税），现金分红总额1.95亿元，分红比例11.46% [1][8] - 盈利能力：2025年销售毛利率为57.59%，同比下降5.36个百分点；销售净利率为30.68%，同比下降4.49个百分点，主要因营业成本增速（48.91%）高于营收增速（30.09%）[14] - 费用与负债：2025年期间费用率为13.24%，较2024年小幅下降；截至2025年末资产负债率为40.76%，较2024年末提升6.37个百分点，主要因收购增加并购贷款所致 [14] 主营业务与产量分析 - 营收结构：2025年，矿产银、矿产锡、矿产锌是公司三大主要产品，营收占比分别为39.17%、29.70%和17.57% [2][25] - 产量数据： - 矿产锡：2023-2025年产量分别为7,769吨、8,902吨、6,679吨，2025年产量下滑主要受子公司安全事故后临时停产影响 [2][25] - 矿产银：2023-2025年产量分别为200吨、229吨、301吨，2025年产量大幅提升主要因并表宇邦矿业 [2][25] - 矿产锌：2023-2025年产量分别为5.50万吨、5.97万吨、6.67万吨 [2][25] - 业务驱动： - 矿产银业务2025年实现营收21.76亿元，同比增长86.70%，受益于白银价格上涨及宇邦矿业并表带来的销量增长（+42.10%）[2][29] - 矿产锡业务在产量下滑背景下，受益于锡价走强，2025年实现营收16.50亿元，同比增长16.55% [2][29] - 子公司贡献：2025年利润贡献前三的子公司为银漫矿业（净利润13.46亿元）、乾金达矿业（净利润2.52亿元）和宇邦矿业（净利润1.57亿元）[2][29] 外延并购与资源储备 - 收购宇邦矿业：2025年1月以23.88亿元收购宇邦矿业85%股权，该矿为亚洲第一、全球第五的单体银矿，此次收购使公司银金属资源量增至2.98万吨 [3][30] - 收购大西洋锡业：2025年8月完成收购，获得其位于摩洛哥的Achmmach锡矿，该矿拥有锡金属资源量21.33万吨，相当于5个大型锡矿床，使公司锡金属总资源量增至39.16万吨 [3][30] 未来盈利预测 - 营收预测：预计2026-2028年营收分别为84.85亿元、97.76亿元、123.18亿元，同比增速分别为52.7%、15.2%、26.0% [4][31] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为37.81亿元、45.62亿元、52.56亿元，同比增速分别为121.9%、20.7%、15.2% [4][31] - 每股收益：预计2026-2028年摊薄每股收益（EPS）分别为2.13元、2.57元、2.96元 [4][31] - 估值指标：当前股价对应2026-2028年市盈率（PE）分别为20.5倍、17.0倍、14.7倍 [4][31]