报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司作为国内氟化工龙头企业，制冷剂生产配额全球领先，正开启从周期到成长的进阶之路 [8] - 2025年公司业绩大幅增长，主要得益于制冷剂产品价格同比明显上涨，盈利水平和比重大幅上升 [8] - 中长期看好制冷剂需求持续扩张，全球制冷剂整体高景气有望延续 [8] - 公司围绕制冷剂行业变革积极构建新型运营生态，成长路径清晰 [8] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入269.91亿元，同比增长10.34%；归母净利润37.83亿元，同比增长93.07%；毛利率为28.23%，同比提升10.73个百分点 [8] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入65.97亿元，同比增长0.63%，环比下降6.58%；归母净利润5.35亿元，同比下降23.77%，环比下降55.30% [8] - 盈利预测：预计2026/2027/2028年营业收入分别为303.05亿元、331.00亿元、355.80亿元，同比增长12.3%、9.2%、7.5% [2] - 盈利预测：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为59.13亿元、67.26亿元、74.32亿元，同比增长56.3%、13.7%、10.5% [2] - 盈利预测：预计2026/2027/2028年每股收益（EPS）分别为2.19元、2.49元、2.75元，对应市盈率（P/E）分别为15倍、13倍、12倍 [2] - 盈利能力提升：预计毛利率将从2025年的28.2%持续提升至2028年的34.3%；归母净利润率将从2025年的14.0%提升至2028年的20.9% [9] - 回报率预测：预计净资产收益率（ROE）2026-2028年分别为23.81%、23.04%、21.90% [9] 制冷剂业务分析 - 2025年业务表现：制冷剂业务营收为135.44亿元，同比增长43.37%；制冷剂均价为3.95万元/吨，同比上涨47.55%；产量、外销量分别为57.98万吨、34.30万吨，同比分别变化-1.96%、-2.83% [8] - 业绩驱动：2025年公司制冷剂等主要产品价格上涨增利38.81亿元，是推动整体业绩增长的核心因素 [8] - 价格趋势：据百川盈孚数据，截至4月22日，R22、R125、R410a价格年内分别上涨25.00%、14.58%、7.41%，整体维持上涨趋势 [8] - 中长期需求展望：空调应用区域拓宽、应用场景延伸至健康空气、制热、半导体与AI温控（带动氟化液需求）、存量维修市场稳步增长，共同推动制冷剂需求持续扩张 [8] - 2026年细分品种展望：空调市场稳步增长预计使R32延续紧平衡；新能源汽车快速发展将推动R134a供需趋紧；R125因内用配额较少、库存降低，供需亦预计偏紧 [8] 公司战略与成长路径 - 构建新型运营生态：公司围绕行业变革系统构建新业态，包括产销分离整合营销、发挥配额引领优势重构竞争秩序、依法清退违法产能、稳健经营阿联酋基地拓展海外市场、深耕后服务与气雾罐等高附加值终端打造品牌、深化国际合作前瞻布局第四代制冷剂（HFOs）及高端混配产品 [8] - 技术布局：稳步推进甘肃、本埠HFOs产能建设，积极抢占技术制高点 [8]