投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 报告认为华熙生物2025年利润增速恢复（归母净利润同比增长67.59%），公司正处于改革深水区，重点关注其改革成果落地趋势[1][4] - 收入下滑（2025年同比-21.82%）主要系公司主动优化业务结构，聚焦高价值方向，战略性精简低利润、非可持续营销渠道，有望推动盈利能力持续提升修复[4] - 原料业务基本盘稳固，医美在新品加持下有望逐步放量，护肤品业务持续调整静待拐点，总经理重返一线推进变革落地[4] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营业收入41.99亿元（同比-21.82%），归母净利润2.92亿元（同比+67.59%），扣非归母净利润1.86亿元（同比+73.76%）[4] - 2025年第四季度业绩：收入10.36亿元（同比-30.77%），归母净利润0.40亿元，扣非归母净利润0.01亿元，实现扭亏为盈[4] - 盈利能力变化：2025年销售毛利率70.33%（同比-3.74个百分点），净利率6.93%（同比+3.79个百分点），销售费用率显著下降至36.08%（同比-9.80个百分点）是净利率提升主因[4] - 未来三年预测：预计2026-2028年营业收入分别为41.36亿元（同比-1.5%）、43.64亿元（同比+5.5%）、46.69亿元（同比+7.0%）；归母净利润分别为4.53亿元（同比+55.2%）、5.05亿元（同比+11.5%）、5.56亿元（同比+9.9%）[4][7] - 估值指标：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为46倍、41倍、37倍[4][7] 分业务板块分析 - 原料业务：2025年收入12.10亿元（同比-2.15%），占总收入29%，毛利率61.83%（同比-3.74个百分点）[4] - 国际市场收入6.27亿元（同比+3.03%）[4] - 全年上市13种生物活性物原料新品，无菌级玻璃酸钠完成美国、加拿大DMF备案[4] - 医疗终端业务：2025年收入13.69亿元（同比-4.89%），占总收入33%，毛利率80.59%（同比-3.78个百分点）[4] - 皮肤类医疗产品收入9.38亿元（同比-12.55%），下滑主要因行业竞争加剧及新品迭代加速[4] - 医美板块推出润百颜·玻玻、润致·缇透等新品，覆盖约8000家医美机构[4] - 骨科产品海力达覆盖超1.8万家医院，市占率提升；眼科产品供货医院超1500家[4] - 皮肤科学业务（功能性护肤品）：2025年收入14.87亿元（同比-42.11%），占总收入35%，毛利率67.61%（同比-5.19个百分点）[4] - 公司主动调整收缩，聚焦核心品牌，减少低效投放，集中资源于润百颜、夸迪等核心品牌[4] - 润百颜依托ECM科技巩固修护赛道；夸迪以CT50专利抗老技术为核心夯实产品竞争力[4] - 营养科学业务：2025年收入1.08亿元（同比+31.24%），实现正增长，围绕抗衰、情绪、代谢、免疫四大方向打造产品[4] 关键财务比率与指标 - 成长能力：预测营业收入增长率2026至2028年分别为-1.5%、5.5%、7.0%；归母净利润增长率分别为55.2%、11.5%、9.9%[7] - 获利能力：预测毛利率2026至2028年稳定在约70.0%至69.4%；净利率从2025年的6.9%提升至2026-2028年的10.9%、11.5%、11.8%；净资产收益率（ROE）从2025年的4.1%提升至2028年的6.7%[7] - 偿债与营运能力：资产负债率预计保持在16.7%左右，流动比率从2025年的2.3改善至2028年的3.1[7] - 应收账款周转天数预计从2025年的47天缩短至2028年的44天[7] - 存货周转天数预计从2025年的322天缩短至2028年的283天[7] - 每股指标：预测每股收益（EPS）2026至2028年分别为0.94元、1.05元、1.15元；每股经营现金流分别为1.57元、1.64元、1.72元[1][7]