报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 2026年一季度经营趋势企稳向好，客户就诊人次同比增长约15% [7] - 2025年利润增长承压，但2026年一季度趋势向好，当前估值已消化至较低水平，维持买入评级 [7] - 海外扩张与AI布局加速推进，成为公司新的增长驱动力 [7] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入32.49亿元，同比增长7.5%；归母净利润3.53亿元，同比增长14.99%；EBITDA约6.1亿元，同比增长22.7% [7] - 2025年下半年业绩：实现营业收入17.54亿元，同比增长5.8%；归母净利润2.01亿元，同比增长0.6% [7] - 盈利预测：预测2026-2028年营业收入分别为37.63亿元、43.24亿元、49.58亿元，同比增长15.82%、14.90%、14.66% [1] - 净利润预测：预测2026-2028年归母净利润分别为4.22亿元、5.03亿元、5.95亿元，同比增长19.65%、19.06%、18.37% [1] - Non-GAAP净利润预测：预测2026-2028年分别为4.77亿元、5.58亿元、6.50亿元 [1][7] - 估值水平：基于当前市值，对应2026-2028年Non-GAAP净利润的PE估值分别为13倍、11倍、9倍 [7] 经营数据分析 - 客户数据：2025年全年就诊人次601万人次，同比增长11.0%；新客户96.83万人次，同比增长8.9%；客户回头率66.1%，同比下降1.0个百分点；次均消费（ASP）为541元，同比下降3.2% [7] - 2026年一季度数据：客户就诊人次总数为139.2万人次，同比增长约15% [7] - 收入渠道：2025年线下实现收入29.83亿元，同比增长8.8%；线上医疗健康平台收入2.66亿元，同比下降5.5% [7] - 门店与医生扩张：截至2025年末，拥有101家医疗机构（国内86家+新加坡15家），较2024年末净增22家；年内新增医生近3000人，同比增长23% [7] - 海外业务：2025年新加坡市场实现收入1030.6万元，同比增长228%；年末门店数达15家，并有3款院内制剂通过新加坡HSA认证；计划2026年进一步拓展中国香港、马来西亚市场 [7] - AI布局：已发布13个覆盖8大中医专科的“国医AI分身”，“中医大脑”辅助问诊系统已在全国门店铺开 [7] 盈利能力与财务状况 - 盈利能力：2025年销售毛利率为31.2%，同比提升1.1个百分点；销售净利率为10.86%，同比提升0.68个百分点 [7] - 费用管控：2025年销售费用率和管理费用率分别为11.5%和5.9%，同比分别下降0.7和0.2个百分点 [7] - 下半年盈利：2025年下半年毛利率为31.69%，同比提升1.00个百分点；销售净利率为11.46%，同比下降0.61个百分点，主要受非经营性项目拖累 [7] - 现金状况：期末现金储备超过10亿元 [7] - 财务预测关键比率：预测2026-2028年毛利率稳定在31.16%-31.56%，销售净利率从11.22%提升至12.00%，ROE稳定在16.12%-16.28%之间 [8]