投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 品牌高端战略持续获效，自主品牌成为核心增长引擎，主粮品类贡献显著提升 [3] - 研发战略升级，转向基础研究与技术转化双轮驱动，有望持续赋能产品创新 [4] - 2025年营收与利润实现增长，但2026年第一季度利润端因费用增加等因素阶段性承压 [2][4] - 基于公司加强费用投放及代工业务影响，分析师调整了未来盈利预测，但预计2026-2028年营收与净利润仍将保持稳健增长 [5] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：实现营业总收入67.69亿元，同比增长29.06%；归母净利润6.73亿元，同比增长7.75%；扣非归母净利润6.65亿元，同比增长10.80% [2] - 2025年第四季度业绩：实现营业总收入20.32亿元，同比增长29.11%；归母净利润1.60亿元，同比增长3.78% [2] - 2026年第一季度业绩：实现营业总收入16.44亿元，同比增长11.08%；归母净利润1.24亿元，同比下降39.50% [2] - 利润分配：每10股派发现金红利2.5元（含税）[2] 业务与运营分析 - 自有品牌业务：2025年收入达49.65亿元，同比增长40.06%，占公司营收比重提升至73%以上 [3] - 核心品牌表现：麦富迪品牌同口径增长40%以上，蝉联6年天猫综合排名第一 [3] - 高端品牌表现：高端子品牌霸弗增长60%以上；高端品牌弗列加特增长80%以上 [3] - 销售渠道：2025年直销渠道营收27.38亿元，同比增长39%，占自主品牌比重约55%；经销渠道营收22.27亿元，同比增长41% [3] - 代工业务：2025年实现收入17.76亿元，同比增长6.01% [3] - 产品品类：2025年主粮、零食、保健品收入分别为41.38亿元、25.36亿元、0.67亿元，同比分别增长54%、2%、46% [3] - 主粮品类：占营收比重超61%，同比提升10个百分点 [3] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025年整体毛利率为42.5%，同比微增0.2个百分点；其中境内业务毛利率46.1%，境外业务毛利率32.2% [4] - 单季度毛利率：2025年第四季度毛利率为41.7%，同比下降1.2个百分点；2026年第一季度毛利率为41.6%，同比微增0.1个百分点 [4] - 费用率： - 2025年第四季度：销售、管理、研发、财务费用率分别为24.3%、6.2%、1.1%、0.1% [4] - 2026年第一季度：销售、管理、研发、财务费用率分别为22.1%、6.6%、1.0%、1.1%；销售费用率同比提升4.3个百分点，主要因自有品牌和直销渠道收入增长导致推广费增加；财务费用率提升主要受汇率波动影响 [4] - 净利率：2025年第四季度归母净利率为7.9%，同比下降1.9个百分点；2026年第一季度归母净利率为7.5%，同比下降6.3个百分点 [4] 研发与战略 - 发展战略：公司明确“规模筑基—结构升级—利润兑现”三步走长期战略 [4] - 研发投入：持续深耕犬猫天性基础研究，搭建WarmData犬猫天性研究大数据中心与全球首个犬猫数字生命库 [4] - 研发项目：包括犬猫肠道及泌尿系统处方粮的研究开发、犬猫乳源益生菌挖掘及其应用研究等 [4] - 战略升级：研发战略转向基础研究与技术转化双轮驱动，旨在巩固产品创新壁垒 [4] 盈利预测与估值 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业总收入分别为82.36亿元、99.98亿元、119.97亿元，同比分别增长21.7%、21.4%、20.0% [5] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为7.29亿元、8.87亿元、10.84亿元，同比分别增长8.3%、21.6%、22.3% [5] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为1.82元、2.21元、2.71元 [6] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为30倍、25倍、20倍 [5]