投资评级与核心观点 - 报告对招金矿业维持“买入”评级 [1][7] - 报告将目标价上调至38.85港元，基于2026年20倍市盈率预期，前值为24.54港元 [5][7] - 报告核心观点是，金价持续高位运行叠加产销量稳步增长，带动公司2025年利润实现同比高增长，且考虑到后续金价仍具较强支撑，公司未来成长性较高 [1][2][5] 2025年财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入180.56亿元，同比增长56.32% [1][11] - 2025年全年实现归母净利润36.14亿元，同比增长149.10%，高于报告此前预期的28.47亿元 [1] - 2025年第四季度实现营业收入60.04亿元，同比增长60.96%，环比增长18.21%；实现归母净利润14.97亿元，同比增长162.63%，环比增长120.80% [1] - 2025年全年毛利率为41.93%，同比提升2.78个百分点；第四季度毛利率达48.65%，同比大幅提升17.44个百分点，环比提升17.15个百分点 [2] - 2025年全年期间费用率为12.23%，同比下降5.67个百分点，其中财务费用率为2.78%，同比下降1.94个百分点，主要受益于有息负债规模压降及融资成本降低 [2] 产量与资源储量情况 - 2025年全年实现黄金总产量约87.53万盎司，同比增长2.93% [2] - 其中矿产金产量为63.63万盎司，同比增长7.93%；冶炼加工金产量为23.90万盎司，同比下降8.36% [2] - 截至2025年底，公司金金属资源量（权益口径）约1,121.65吨，同比增长约9.7%；金金属可采储量约519.69吨，同比增长约1.4% [3] 未来增长驱动与项目进展 - 公司持有海域金矿70%股权，项目建成后采选规模可达1.2万吨/日，达产后年产黄金约15至20吨，有望成为公司中长期最核心的产量增量来源 [3] - 塞拉利昂科马洪金矿已于2024年11月正式投产，公司计划扩建改造，投产达产后可年产黄金2至3吨 [3] - 公司持续推进全球资源布局，积极寻求优质矿权并购机会，2026年计划勘探资本开支2.21亿元，确保新增金金属资源量47吨以上 [3] 行业观点与金价展望 - 报告维持对金价的乐观长期判断，认为在逆全球化背景下，央行等金融机构持续增配黄金，成为金价中长期上涨的基石 [4] - 若地缘冲突风险常态化，全球资产持续去美元化，黄金定价锚或由实际利率主导框架向信用风险对冲框架转移 [4] - 若2026-2028年可投资黄金占比超过2011年顶点（3.6%）达到4.3-4.8%，期间金价有望升至每盎司5400至6800美元 [4] 盈利预测与估值调整 - 报告上调公司2026-2028年归母净利润预测至59.73亿元、85.11亿元、95.85亿元，较前次预测分别上调48.62%、32.78% [5][17] - 上调后的2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为1.69元、2.40元、2.71元 [5][11] - 上调盈利预测主要是因为2025年下半年金价上涨较多，且考虑逆全球化背景下的黄金持续配置价值，认为金价仍有上行空间，因此上调了金价预期 [5][17] - 可比公司2026年市盈率一致预期平均为15.46倍，考虑到公司海域项目满产后或实现10-15吨矿产金增量，成长性较高，给予公司2026年20倍市盈率估值 [5][17]