报告投资评级 - 投资评级：买入 [1] 报告核心观点 - 公司市场化转型成效显著，以消费者为中心，通过i茅台平台上线核心产品并调整价格体系，成功激发消费需求，一季度直销收入特别是i茅台收入实现爆发式增长 [2] - 在行业调整压力下，公司基本盘保持稳定，品牌韧性凸显，茅台酒与系列酒收入均实现同比增长，需求端承接住了放量压力 [2] - 短期盈利能力因产品价格及结构调整而阶段性放缓，但核心产品提价预计将对冲部分影响，全年盈利稳定性概率较大，渠道经营状态亦因新模式得到改善 [2] 财务业绩总结 (2026年第一季度) - 营业总收入：实现547.03亿元，同比增长6.34% [1] - 归母净利润：实现272.43亿元，同比增长1.47% [1] - 毛利率：为89.76%，同比下降2.21个百分点 [2] - 归母净利率：为50.53%，同比下降2.52个百分点 [2] 业务运营与市场表现总结 - 直销渠道表现强劲：一季度直销收入295.04亿元，同比增长27.06%，占酒类收入近55% [2] - i茅台平台放量激增：一季度i茅台收入215.53亿元，同比增长267.17%，占酒类收入40% [2] - 经销渠道收入调整：一季度经销收入243.82亿元，同比下降10.88% [2] - 核心产品收入增长：一季度茅台酒收入460.05亿元，同比增长5.62% [2] - 系列酒重回增长：一季度系列酒收入78.81亿元，同比增长12.23%，在连续下滑三个季度后恢复增长 [2] - 合同负债变动：合同负债同比减少57.61亿元至30.27亿元，主要与承兑汇票使用及代售模式减轻经销商打款压力有关 [2] 未来盈利预测总结 (2026E-2028E) - 营业总收入：预计分别为1802.09亿元、1875.75亿元、1952.66亿元，同比增长4.7%、4.1%、4.1% [3] - 归属母公司净利润：预计分别为840.54亿元、878.54亿元、915.60亿元，同比增长2.1%、4.5%、4.2% [3] - 摊薄每股收益(EPS)：预计分别为67.12元、70.16元、73.12元 [2][3] - 毛利率：预计分别为89.5%、89.5%、89.4% [3] - 净资产收益率(ROE)：预计分别为33.4%、35.3%、37.4% [3]