投资评级与核心观点 - 报告对石头科技维持“买入”评级 [3] - 核心观点：公司2025年收入高速增长，2026年第一季度净利润略超预期，尽管短期面临汇兑损失及竞争压力，但扫地机业务净利率已处低位，洗地机业务开始盈利，割草机实现盈亏平衡，公司估值处于底部，有望迎来调整后的复苏 [3] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入186.9亿元，同比增长56.5%；归母净利润13.6亿元，同比下降31.2%；扣非归母净利润10.9亿元，同比下降32.9% [3][13] - 2026年第一季度业绩：实现营收42.3亿元，同比增长23.3%；归母净利润3.2亿元，同比增长20.8%；扣非净利润2.6亿元，同比增长7.1% [3][13] - 盈利预测调整：考虑到人民币升值及海外竞争，下调2026-2027年并新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为16.9/25.0/30.3亿元（原2026-2027年为24.1/32.0亿元），对应EPS为6.51/9.65/11.71元 [3] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为17.9倍、12.1倍和10.0倍 [3] 盈利能力分析 - 2025年盈利能力：毛利率为42.4%，同比下降7.8个百分点；销售净利率为7.3%，同比下降9.3个百分点 [3][4] - 2026年第一季度盈利能力：毛利率为43.3%，同比下降2.2个百分点，但环比改善；销售净利率为7.6%，同比微降0.2个百分点 [4][28] - 费用率变化：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为26.2%/2.3%/7.6%/-0.8% [4]；2026年第一季度销售费用率显著优化至24.3%（同比-3.5pct），但财务费用率大幅上涨至1.8%（同比+3.9pct），主因人民币升值产生汇兑损失 [4][28] - 研发投入：2025年公司研发投入达14.20亿元，同比增长46.1%；研发人员达1481名，同比增长42.0%；新增获得境内外授权专利1975项 [25] 收入拆分与业务进展 - 分品类收入（2025年）：智能扫地机及配件收入151.7亿元，同比增长39.9%；其他智能电器产品（主要为洗地机）收入35.1亿元，同比大幅增长227.8%，占比提升至18.8%，成为公司第二成长曲线 [4][22] - 分地区表现（2026Q1）： - 内销：扫地机表现稳健，洗地机实现高双位数增长，国内线上销额市占率达22.3%，提升8.5个百分点 [4][24] - 外销：整体预计增长约20%，其中北美增速约30%（亚马逊扫地机市占率27.5%，+4.4pct），欧洲增长承压，亚太稳健增长 [4][24] - 产品与市场拓展：2025年推出多款新品，包括G-Rover轮足式机器人等；洗地机海外渠道入驻顺利，2026Q1在美亚、德亚等多国线上平台取得份额，线下新品已进入北美及欧洲多国渠道；割草机2026Q1受政策影响出货节奏放缓，预计收入超1亿元，毛利率超40%，有望盈亏平衡 [23][24] 运营与现金流 - 运营效率：截至2025年底，存货为26.6亿元，同比增长78.2%；存货周转天数为69.2天，减少3.9天；净营业周期为-4.2天，同比增加32.3天 [31] - 现金流：2025年经营性现金流净额为7.7亿元，同比下降55.4%，主要因销售自营渠道扩张带动存货备货增加 [31] 未来展望 - 扫地机品类：预计2026年维持稳健增长，内销下半年低基数下增长可期，盈利能力有望逐季改善；外销北美有望维持较高增长，欧洲及亚太稳定 [4][34] - 洗地机品类：作为第二成长曲线，内销高增态势有望维持，外销渠道入驻顺利预计持续贡献增量 [4][34] - 割草机品类：受双反政策影响，部分收入预计在2026年第二季度确认 [4][34]