投资评级与核心观点 - 报告对华熙生物的投资评级为“增持”，并予以维持 [2] - 报告核心观点认为，公司原料与医疗业务稳健，皮肤科业务因战略调整而下滑，但期待其化妆品（皮肤科学）业务经营回暖，并带动整体收入改善 [1][6][9] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.25亿元、5.08亿元、5.89亿元，对应市盈率（PE）分别为48.5倍、40.5倍、35.0倍 [8][9] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入41.99亿元，同比下降21.8% [9] - 2025年实现归母净利润2.92亿元，同比大幅增长67.6%；扣非归母净利润1.86亿元，同比增长73.8% [9] - 整体毛利率为70.33%，同比下降3.7个百分点 [9] - 费用率方面，2025年销售费用率同比下降9.8个百分点，管理费用率同比上升0.6个百分点，研发费用率同比上升2.6个百分点 [9] 分业务经营状况分析 - 原料业务：2025年实现收入12.10亿元，同比微降2.2%，表现相对稳健 [9] - 医疗终端业务：2025年实现收入13.69亿元，同比下降4.9% [9] - 皮肤科学创新转化业务（化妆品）：2025年实现收入14.87亿元，同比大幅下降42.1%，是拖累整体收入的主因 [9] - 营养科学创新转化业务：2025年实现收入1.08亿元，同比增长31.2% [9] 各业务板块亮点与展望 - 原料业务：海外市场表现亮眼，2025年海外原料收入6.27亿元，占该业务收入的51.8%，日本、韩国、东南亚及欧洲等重点市场保持增长 [9] - 医疗终端业务：皮肤类医疗产品收入9.38亿元，同比下降12.6%，但“润百颜·玻玻”、“润致·缇透”等新品贡献近亿元收入，预计2026年有望持续放量 [9] - 皮肤科学业务（化妆品）：公司正在优化产品矩阵与渠道结构，停止低效流量投放，旨在推动该业务重回良性增长轨道 [9] 财务预测与估值 - 预测公司营业收入在2026年小幅下滑5.9%至39.52亿元后，将于2027年恢复增长，预计2027-2028年收入增速分别为5.6%和6.3% [8] - 预测归母净利润将持续高速增长，2026-2028年增速分别为45.5%、19.5%和15.9% [8] - 预测每股收益（EPS）将从2025年的0.61元提升至2028年的1.22元 [8] - 基于2026年4月24日收盘价42.75元计算，预测市净率（PB）将从2025年的3.0倍逐步降至2028年的2.6倍 [8]