投资评级 - 报告对周黑鸭(1458.HK)的投资评级为“买入”，并维持此评级 [2] 核心观点 - 公司门店业务已企稳回升，形成“门店+渠道”双轮驱动增长模式，并通过包装食品等渠道业务贡献显著增量 [2] - 公司通过优化门店结构、提升单店经营质量、降本增效等措施，盈利能力显著提升，2025年归母净利润同比增长59.6% [1][2] - 公司独特的口味粘性形成的品牌认知有望助力其穿越发展周期，同时积极拓展包装食品及海外市场 [2] 财务表现与业务分析 - 2025年整体业绩：2025年公司实现营业收入25.36亿元，同比增长3.5%；实现归母净利润1.57亿元，同比增长59.6% [1] - 分渠道收入： - 自营门店收入14.9亿元，同比增长7.3% [2] - 特许经营收入5.2亿元，同比下降14.3% [2] - 网上渠道收入3.6亿元，同比增长8.7% [2] - 其他收入（主要为包装食品等渠道业务）1.6亿元，同比增长37.2% [2] - 门店网络与结构： - 截至2025年底，门店总数达3019家，较2025年中期的2864家企稳回升 [2] - 2025年底直营门店1805家，特许门店1241家 [2] - 2025年下半年直营门店净增加232家，特许门店净减少77家，结构持续优化 [2] - 门店经营质量： - 2025年月均单店店销同比2024年提升13.6% [2] - 同店实现单位数增长 [2] - 盈利门店占比从60%+提升至80%+ [2] - 盈利能力分析： - 2025年毛利率为57.5%，同比提升0.7个百分点，得益于门店结构变化及全链路提质增效 [2] - 2025年销售费用率为50.1%，同比下降0.9个百分点，得益于低效门店优化、降减租及人效提升 [2] - 2025年行政开支率为10.7%，同比微增0.1个百分点，整体平稳 [2] - 2025年净利率为6.2%，同比提升2.2个百分点 [2] - 股东回报与信心：2025年派息率达107%，并计划新一轮股份回购 [2] - 新业务拓展：包装食品业务强化与山姆、胖东来、Costco、零食量贩等高势能渠道合作，复调产品已进入山姆，成为显著增长来源 [2] 盈利预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业总收入分别为27.37亿元、28.48亿元、29.48亿元，同比增长7.9%、4.0%、3.5% [3] - 净利润预测：预计2026-2028年归属母公司净利润分别为1.61亿元、1.85亿元、2.10亿元，同比增长2.8%、14.8%、13.7% [3] - 每股收益预测：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为0.08元、0.09元、0.10元 [2][3] - 估值指标： - 基于2026年4月24日收盘价，对应2025-2028年市盈率(P/E)分别为21.15倍、17.02倍、14.82倍、13.04倍 [3] - 对应2025-2028年市净率(P/B)分别为0.94倍、0.74倍、0.71倍、0.67倍 [3]