报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，目标价为人民币26.00元 [1] - 报告核心观点：公司线下新业务及利润率修复值得期待，服装主业稳健增长，非服装品类去库存接近尾声，AI应用、新渠道拓展及供应链优化有望推动未来盈利改善 [1][7][9] 财务业绩总结 - 2025年全年收入为118.2亿元，同比增长15.0%；归母净利润为2.8亿元，同比增长32.2% [1][7] - 2026年第一季度收入为27.2亿元，同比增长10.7%；归母净利润为0.4亿元，同比下降9.5% [1][7] - 截至2026年4月27日，公司收盘价为人民币21.65元，市值为87.35亿元人民币 [2] 业务运营分析 - 分品类表现：2025年下半年，服装业务同比增长16.2%，非服装业务同比下降28.1% [7]。服装业务中，女装、童装增长显著，2025年分别同比增长55.1%和38.6% [7] - 分地区表现：2025年下半年，北美、欧洲、亚洲及其他地区营收分别同比增长11.1%、10.6%、1.4%和14.0% [7] - 分渠道表现：2025年下半年，亚马逊渠道同比增长8.2%，TikTok渠道同比增长31.0%，2B业务同比增长95.3% [7] - 库存管理：公司主动推动以电动自行车为主的非服装品类去库存，库存净值从2024年第三季度的8.25亿元降至2025年第四季度的2.93亿元，库存周转效率提升 [7] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025年第四季度和2026年第一季度毛利率同比均下降0.8个百分点，分别为40.7%和43.1%，主要因高毛利的非服装业务收入占比下降 [8] - 费用率：销售费用率显著优化，2025年第四季度和2026年第一季度同比分别下降4.0和2.2个百分点 [8]。管理费用率保持稳定或微降 [8]。受人民币升值影响，财务费用率有所上升 [8] - 净利润率：2025年第四季度归母净利率同比提升1.5个百分点至2.0%，2026年第一季度同比微降0.3个百分点至1.6% [8]。报告指出，若剔除汇兑损失影响，盈利能力呈稳步修复趋势 [8] 未来增长驱动与经营策略 - 新渠道拓展：公司正积极与美国沃尔玛、塔吉特等大型零售商建立合作关系，开拓线下KA渠道，预计该渠道低营销投放的特点可能带来优于线上电商的利润率 [9] - 品类扩张：公司将继续拓展女装、童装、运动服饰等品类，以提供增长驱动 [9] - 效率提升：非服装去库存已基本完成，后续拖累减小 [9]。公司积极投入AI技术，用于提升营销推广效率、客户转化率并降低客服等人力需求，以助力盈利能力改善 [9] - 供应链优化：公司在越南的自有工厂已建成投产，并储备了大量海外核心品类的优质供应商，以提升应对外部变化的韧性 [9] 盈利预测与估值 - 盈利预测：报告维持2026-2027年归母净利润预测分别为4.8亿元和6.5亿元，并引入2028年预测为8.0亿元 [10]。预计2026-2028年营业收入将分别达到139.27亿元、165.13亿元和192.69亿元 [5] - 增长率预测：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为68.27%、36.96%和23.31% [5] - 估值方法：参考可比公司2026年一致预期平均市盈率18倍，维持对公司2026年18倍目标市盈率及26元目标价 [10]。报告预测公司2026年市盈率为18.34倍 [5]