投资评级与核心观点 - 报告维持对公司的“买入”评级 [1] - 报告设定的目标价为人民币11.66元 [1] - 核心观点：公司1Q26业绩和经营表现较为平淡，但公司在杭州具备显著的深耕优势，土储质量扎实，财务杠杆健康，有望率先受益于核心城市房地产市场复苏，并兼顾拿地力度和财务稳健性 [1] 一季度财务业绩表现 - 1Q26实现营业收入124.9亿元，同比下降45% [1][2] - 1Q26实现归母净利润8.1亿元，同比下降17% [1] - 1Q26毛利率同比小幅改善0.1个百分点至11.0% [2] - 归母净利润降幅小于营收，主要原因包括：非并表合作项目交付较多，推动投资收益同比增加4.4亿元至5.4亿元；1Q25实际所得税率阶段性抬升至38%，本期回归至24%的正常水平 [2] 一季度经营与销售表现 - 根据克而瑞数据，1Q26公司销售金额同比下降35%至151亿元 [3] - 1Q26公司仅在湖州新增1宗地块，拿地总价5亿元；但4月初在杭州获取2宗地块，拿地总价23亿元 [3] - 公司新发行6亿元2年期中期票据，利率低至2.75%，刷新同期限中票历史新低 [3] - 公司正向着全年800亿元的销售目标平稳迈进 [1] 未来展望与经营计划 - 公司2026年继续制定谨慎的经营计划：销售目标800亿元；权益拿地金额不超过权益销售回款的50% [3] - 拿地重心将聚焦杭州，同时兼顾浙江省内重点城市（如金华、湖州）和上海的优质项目 [3] - 计划进一步压降有息负债，并将融资成本降至2.9%以内 [3] - 报告预计公司大概率能够实现这些经营目标 [3] - 由于24-25年销售金额有所收缩，报告预计26-27年营收规模或将相应承压，但毛利率有望保持平稳 [2] - 随着房地产市场逐步筑底、以杭州为代表的核心城市率先复苏，公司资产减值损失有望逐步收窄，从而推动归母净利润回归同比正增长 [2] 盈利预测与估值 - 报告维持26-28年归母净利润预测为22.90亿元、23.69亿元、25.29亿元 [4] - 预测26年每股净资产（BPS）为10.14元 [4] - 基于Wind一致预期的可比公司平均26年市净率（PB）为0.53倍 [4] - 考虑到公司业绩相对具备韧性、土储质量扎实、财务杠杆健康、有望率先受益于核心城市复苏等优势，报告认为公司合理的26年PB为1.15倍，据此维持目标价11.66元 [4] 公司基本数据与历史财务 - 截至4月27日，公司收盘价为人民币9.11元，市值为283.45亿元 [8] - 52周价格区间为人民币9.00元至12.55元 [8] - 2025年营业收入为828.88亿元，同比增长19.86%；2026年预计营业收入为669.69亿元，同比下降19.20% [11] - 2025年归母净利润为21.16亿元，同比下降16.87%；2026年预计归母净利润为22.90亿元，同比增长8.22% [11] - 报告预测26-28年每股收益（EPS）分别为0.74元、0.76元、0.81元 [11]