报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][6] 核心观点 - 报告认为，尽管公司2025年业绩因煤价下跌而承压，但作为国内喷吹煤稀缺龙头，其产品市场化定价程度高、业绩弹性突出 [1] - 短期来看，若煤价回暖有望带动公司业绩修复 [1] - 长期来看，喷吹煤溢价优势与产能扩张有望成为公司增长的双轮驱动 [1] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - 2025年实现营业总收入278.20亿元，同比下降22.40%；归母净利润11.15亿元，同比下降54.47% [1] - 2026年第一季度实现营收72.63亿元，同比增长4.24%；归母净利润7.19亿元，同比增长9.40% [1] - 2025年业绩下滑主要因煤炭市场景气度下行，商品煤综合售价同比回落18.11%至529元/吨，商品煤销量同比下滑5.14%至4956万吨 [1] 公司业务与产品结构 - 2025年原煤产量5630万吨，商品煤销量4956万吨 [2] - 其中，混煤产量2501万吨（同比下降12.85%），销量2470万吨（同比下降14.92%），售价390元/吨（同比下降25.50%） [2] - 喷吹煤产量2154万吨（同比增长5.43%），销量2140万吨（同比增长4.46%），售价730元/吨（同比下降14.24%） [2] - 2025年喷吹煤销量占比同比提升3.96个百分点至43.17%，喷吹煤与混煤收入占煤炭业务比重分别达59.57%和36.69% [2] - 公司作为国内稀缺喷吹煤标的，产品实行市场化定价，与下游冶金行业需求高度联动，业绩弹性显著 [2] 资源储备与产能规划 - 截至2025年8月底，公司拥有18座生产矿井，先进产能达4970万吨/年，单井平均规模300万吨/年 [3] - 在建及规划矿井（忻峪、元丰、静安、上马等）合计产能约850万吨/年 [3] - 2026年3月，公司以82.22亿元竞得山西省襄垣县苏村区块煤炭探矿权，勘查面积47.65平方千米，煤炭资源量约4.92亿吨（含潜在资源0.76亿吨） [3] - 公司持续推进资产优化，关停年产能60万吨的亏损矿井隰东煤业进行置换 [3] 行业与市场分析 - 2026年4月，国内喷吹煤基本面呈现需求回暖、价格偏强格局 [4] - 下游铁水产量自3月中旬阶段性低点后连续五周回升至241.13万吨，钢厂复工提产带动需求韧性显现 [4] - 主产地山西无烟煤矿井开工率维持94%左右，坑口库存压力不大 [4] - 3月下旬以来喷吹煤价格持续上调，主产区及港口报价普遍上调30-50元/吨，竞拍成交价同步走高 [4] - 预计4-5月喷吹煤市场维持稳定偏强运行态势 [4] 盈利预测与估值 - 报告下调了2026-2027年盈利预测，将2026年归母净利润预测下调至37.1亿元（前值为41.2亿元，下调10%），2027年预测下调至39.8亿元（前值为43.6亿元，下调9%），新增2028年预测42.9亿元 [5] - 对应2026-2028年归母净利润同比增速分别为232.63%、7.21%、7.89% [5][10] - 基于公司充沛现金流、产能增长空间及煤价回暖后的盈利弹性，参考公司历史2年EV/EBITDA中枢3.96倍，给予公司2026年3.96倍EV/EBITDA倍数 [5] - 目标价下调至17.39元（前值17.69元） [5][6] - 根据预测数据，2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.24元、1.33元、1.43元 [10] 财务预测与关键指标 - 预测2026-2028年营业收入分别为331.47亿元、337.16亿元、342.85亿元，同比增长19.15%、1.72%、1.69% [10] - 预测2026-2028年毛利率分别为46.37%、47.36%、48.32% [25] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为7.91%、8.03%、8.29% [10] - 预测2026-2028年市盈率（PE）分别为12.06倍、11.25倍、10.42倍 [10]