报告投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 核心观点 - 公司为浙江省龙头火电运营商，经营状况稳健，具有盈利修复较高弹性和高增长空间 [5] - 2025年及2026年一季度盈利下滑主要受售电电价与光伏产品售价下行、核电投资收益下滑及对中来股份计提资产减值等因素影响 [1][4] - 尽管短期盈利承压，但公司高股息价值稳固，2025年分红比例达58.78%，对应股息率5.7%，并已制定2026年中期分红方案 [4] 财务表现与业绩回顾 - 2025年业绩：全年实现营业收入795.54亿元，同比下降9.61%；归母净利润75.28亿元，同比下降2.99%；基本每股收益0.56元 [1] - 2026年一季度业绩：单季实现营业收入156.62亿元，同比下降11.02%；归母净利润9.47亿元，同比下滑11.84%；基本每股收益0.07元 [1] - 发电量增长：2025年全年完成发电量1832.84亿千瓦时，上网电量1737.20亿千瓦时，同比分别上涨5.36%和5.47% [2] - 火电/风电/光伏分别销售电量1722.32/0.12/14.75亿千瓦时，同比分别+4.84%/-9.89%/+258.16% [2] - 2026年一季度发电量：完成发电量398.79亿千瓦时，上网电量378.86亿千瓦时，同比分别上涨3.34%和3.51% [2] - 火电/风电/光伏分别销售电量375.42/0.03/3.41亿千瓦时，同比分别+3.14%/+1.90%/+70.76% [2] 经营与市场环境分析 - 电价承压：2025年公司售电均价为360.78元/兆瓦时，同比下降11.45% [3] - 2025年度浙江中长期电力交易加权均价为412.39元/兆瓦时，同比下降10.81% [3] - 2026年度浙江均价为344.85元/兆瓦时，同比下降16.4% [3] - 成本端变化：2025年煤价显著下行，环渤海港动力煤（5500k）全年均价为703.02元/吨，同比下降18.35% [3] - 2026年一季度环渤海港动力煤（5500k）均价为718.62元/吨，同比下降1.96% [3] - 电量增长驱动：发电量增长主要得益于浙江省全社会用电量增长、浙能中煤舟山煤电及浙能嘉华发电量增加，以及嘉兴四期9号机组（2025年6月投产）和台州台二二期3号机组（2025年12月投产）的陆续投产 [2] 投资收益与资产减值影响 - 投资收益下滑：2025年投资收益为38.504亿元，同比下降7.13%，其中长期股权投资收益同比下降8.9%，主要系持股20%的三门核电投资收益降低 [4] - 2026年一季度投资收益为8.54亿元，同比下降5.4% [4] - 资产减值损失：2025年因收购中来股份计提减值准备4.64亿元 [4] - 2026年一季度因中来股份存货跌价，资产减值损失同比扩大185.51%至5589万元 [4] 股东回报与股息政策 - 2025年分红：拟向全体股东每10股派发现金红利2.8元（含税），叠加中期分红总计派发现金红利44.25亿元（含税），占归母净利润比例为58.78% [4] - 对应股息率为5.7%（按2026年4月27日收盘价和股本计算） [4] - 2026年中期分红计划：公司已制定2026年度中期分红方案，派发现金红利占归母净利润比例不高于20% [4] 未来业绩预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为785.80亿元、808.70亿元、853.44亿元，同比增长率分别为-1.2%、+2.9%、+5.5% [5][10] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为55.76亿元、63.06亿元、75.15亿元 [5][10] - 对应增长率分别为-25.9%、+13.1%、+19.2% [10] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为0.42元/股、0.47元/股、0.56元/股 [5][10] - 估值水平：对应2026-2028年PE分别为13.9倍、12.3倍、10.3倍 [5][10] 关键财务数据与比率 - 盈利能力指标：预计2026-2028年毛利率分别为7.9%、9.2%、11.3%；净利率分别为7.1%、7.8%、8.8%；ROE分别为7.1%、7.8%、8.9% [11] - 偿债能力指标：预计2026-2028年资产负债率分别为40.9%、41.8%、41.8% [11] - 每股指标：预计2026-2028年每股净资产分别为5.85元、6.05元、6.28元；每股经营现金流分别为0.88元、0.90元、1.06元 [11]