投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 报告认为，中宠股份聚焦自主品牌建设，境内业务持续高速增长，但受汇率波动及品牌宣传投入增加影响，短期盈利能力承压 [1][2][3] - 报告预计，随着公司品牌力提升和业务结构优化，未来营收和利润将恢复增长，盈利能力有望改善 [3] 财务业绩总结 (2025A & 2026Q1) - 2025年全年业绩：实现营业总收入52.21亿元，同比增长16.95%；归母净利润3.65亿元，同比下降7.28% [1] - 2025年第四季度业绩：实现营业总收入13.62亿元，同比增长6.70%；归母净利润0.32亿元，同比下降71.55% [1] - 2026年第一季度业绩：实现营业总收入15.33亿元，同比增长39.23%；归母净利润0.73亿元，同比下降19.80% [1] - 利润分配：2025年度拟每10股派发现金红利1.6元（含税） [1] 营收结构分析 - 分品类：2025年宠物零食营收34亿元，同比增长8%；宠物主粮营收16亿元，同比增长40%，营收占比提升至30%（同比提升5个百分点） [2] - 分地区：2025年境外营收33.5亿元，同比增长10%；境内营收18.7亿元，同比增长32% [2] - 分模式：2025年代工业务营收29亿元，同比增长10%；经销营收13亿元，同比增长6%；直销营收11亿元，同比增长65%，直销占比提升至21%（同比提升6个百分点） [2] - 品牌表现：公司聚焦顽皮、Toptrees领先、ZEAL三大核心自主品牌建设 [2] - 2026年第一季度线上销售：根据久谦数据，顽皮品牌销售额同比增长72%，Toptrees领先品牌同比增长39%，ZEAL品牌同比增长23% [2] 盈利能力分析 - 2025年毛利率：整体毛利率为29.5%，同比提升1.4个百分点；其中境内业务毛利率为38.8%，同比提升3.7个百分点；境外业务毛利率为24.3%，同比下降0.6个百分点 [3] - 2025年第四季度：毛利率为26.7%，同比下降3.0个百分点；销售费用率同比大幅提升5.1个百分点至17.7%；归母净利率为2.3%，同比下降6.4个百分点 [3] - 2026年第一季度：毛利率为26.8%，同比下降5.1个百分点；销售费用率为12.6%，同比提升1.2个百分点，主要因自主品牌宣传投入增加；财务费用率为1.1%，同比提升0.7个百分点，主要受汇兑损益影响；归母净利率为4.8%，同比下降3.5个百分点 [3] 盈利预测与估值 - 营收预测：预计2026-2028年营业总收入分别为63.68亿元、76.24亿元、89.96亿元，同比增长率分别为22.0%、19.7%、18.0% [3] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为4.42亿元、5.52亿元、7.05亿元，同比增长率分别为21.2%、24.9%、27.6% [3] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为1.37元、1.72元、2.19元 [3][10] - 估值水平：以当前股价36.00元计算，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为26倍、21倍、16倍 [3][5]