投资评级 - 维持“买入”评级 [6][11] 核心观点与业绩总览 - 公司2025年实现营业总收入387.18亿元，同比增长7.52%；实现归母净利润122.46亿元，同比增长0.03% [2][4][11] - 2025年第四季度实现营业总收入57.94亿元，同比增长24.51%；实现归母净利润8.42亿元，同比下滑5.72% [2][4][11] - 报告认为公司收入利润稳健增长，省外市场发展势能延续，长期发展逻辑稳固 [1][4][11] 分产品表现 - 汾酒品牌2025年实现收入374.41亿元，同比增长7.72%，是公司的基本盘 [11] - 汾酒品牌销量为25.03万千升，同比增长21.83%；产品均价为14.96万元/千升，同比下降11.58% [11] - 其他酒类2025年实现收入11.51亿元，同比增长3.09% [11] 分区域表现 - 2025年省外市场收入为252.02亿元，同比增长12.64%，增速显著快于省内市场 [11] - 2025年省内市场收入为133.91亿元，同比微降0.81% [11] - 2025年第四季度，省内/省外市场分别实现收入23.85/33.89亿元，分别同比增长49.03%/12.14% [11] 盈利能力与费用分析 - 2025年公司归母净利率为31.63%，同比下降2.37个百分点 [11] - 2025年毛利率为74.85%，同比下降1.35个百分点 [11] - 2025年期间费用率为14.74%，同比基本持平，其中销售费用率同比提升0.25个百分点，管理费用率同比下降0.27个百分点 [11] - 2025年营业税金及附加占收入比例同比提升1.39个百分点至18% [11] 长期发展逻辑与产品策略 - 公司玻汾与青花系列双轮驱动格局成型，玻汾大单品优势稳固 [11] - 青花20在次高端价格带逐步建立优势，青花30复兴版发展模式回归良性 [11] - 全国化稳步推进，在环山西市场已建立较好的市场基础 [11] - 随着未来行业需求逐步修复，公司长期发展逻辑有望延续 [11] 财务预测与估值 - 预计公司2026/2027年每股收益（EPS）分别为10.22/10.65元 [11] - 以2026年4月23日收盘价142.38元计算，对应2026/2027年市盈率（PE）分别为13.9倍和13.4倍 [7][11]