报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 公司2025年年报及2026年一季报业绩略超市场预期，AI数据中心（AIDC）产品矩阵迎来放量元年，业绩拐点向上 [1][7] - 公司AI服务器电源进入放量期，正积极参与NVIDIA Blackwell及VeraRubin系列架构的数据中心电源系统及高压直流供电方案创新，预计2026年在NVIDIA机柜电源市场占有率可达10%以上，并与北美头部云厂商进行产品定制开发，国内进入白名单，海外已批量出货，2026年AI电源收入有望放量 [7] - 公司从AI服务器电源向柜外的SST、HVDC、BBU和超级电容等AIDC整体解决方案拓展，有望获取更高价值空间 [7] - 尽管2025年盈利承压，但海外收入占比提升至近40%，且海外业务毛利率显著高于国内，有助于企稳常态化业务的盈利能力，2026年第一季度六大事业群营收均实现同比增长，经营趋势向好 [7] - 考虑到新业务投入和短期汇兑压力，报告下修了2026-2027年盈利预测，但预计2026年归母净利润将同比大幅增长448.64%至8.0亿元，2027年同比增长101.01%至16.1亿元，维持“买入”评级 [1][7] 财务业绩与预测总结 - 2025年业绩：营业总收入94.03亿元（9,403百万元），同比增长15.05%；归母净利润1.46亿元（145.75百万元），同比下降66.58%；毛利率22.3%，同比下降2.9个百分点；归母净利率1.6%，同比下降3.8个百分点 [1][7] - 2025年第四季度：营收26.1亿元，同比增长15.1%；归母净利润-0.7亿元，同比下降367.7% [7] - 2026年第一季度：营收27.9亿元，同比增长20.4%；归母净利润1.1亿元，同比增长6.9%；扣非净利润0.4亿元，同比下降56.2%，主要受汇兑损失影响，剔除后测算同比增长11% [7] - 2026年第一季度分业务营收增速：电源业务同比+67%，新能源及轨交业务同比+13%，智能家电业务同比+3%，工业自动化业务同比+19%，智能装备业务同比+9%，精密连接业务同比+35% [7] - 盈利预测： - 2026年：预计营业总收入134.14亿元（13,414百万元），同比增长42.66%；预计归母净利润8.0亿元（799.66百万元），同比增长448.64% [1][7] - 2027年：预计营业总收入180.86亿元（18,086百万元），同比增长34.82%；预计归母净利润16.1亿元（1,607.37百万元），同比增长101.01% [1][7] - 2028年：预计营业总收入238.14亿元（23,814百万元），同比增长31.67%；预计归母净利润25.6亿元（2,556.98百万元），同比增长59.08% [1][7] - 估值指标（基于现价105.10元）：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为76.43倍、38.02倍、23.90倍 [1][8] 业务分析总结 - 分业务营收（2025年）： - 电源业务：26.8亿元，同比增长14% - 新能源及轨交业务：11.4亿元，同比增长109% - 智能家电业务：35.6亿元，同比下降5% - 工业自动化业务：8.8亿元，同比增长40% - 智能装备业务：6.1亿元，同比增长31% - 精密连接业务：4.5亿元，同比增长18% - 其他业务：0.9亿元，同比增长42% [7] - 分业务毛利率（2025年）：电源业务22.3%，新能源及轨交业务15.3%，智能家电业务22.2%，工业自动化业务28.0%，智能装备业务38.5%，精密连接业务5.1%，其他业务33.7%，多数业务毛利率同比有所下滑，主要受国内竞争加剧影响 [7] - 海外业务：2025年海外直销收入27.9亿元，同比增长4.4%，占总收入29.7%；海外间接收入占比9%，海外总收入占比提升至近40% [7] 财务与运营状况总结 - 费用情况： - 2025年期间费用19.0亿元，期间费用率20.2%，与上年持平 [7] - 2026年第一季度期间费用5.4亿元，同比增长34.0%，期间费用率19.5%，同比上升2.0个百分点；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.7%、3.1%、10.3%、2.4% [7] - 资产负债表关键项目（2026年第一季度末）： - 合同负债0.9亿元，同比下降17.1% - 应收账款31.5亿元，同比增长18.5% - 存货31.7亿元，同比增长31.9% [7] - 预测财务指标改善：预计毛利率将从2025年的22.29%提升至2028年的27.75%；归母净利率将从2025年的1.55%提升至2028年的10.74% [8]