投资评级与核心观点 - 报告维持对阿特斯的“买入”评级 [2] - 报告设定目标价为人民币18.16元 [2] - 报告核心观点认为，储能业务已成为公司业绩核心增长引擎，未来将受益于海外市场订单交付和AIDC配储需求上升 [6] - 报告核心观点认为，光伏业务坚持“利润优先”策略，叠加降本技术导入，有望迎来盈利修复 [6] 财务表现与业绩回顾 - 2025年公司实现营业收入402.56亿元，同比下降12.80% [5][6] - 2025年归属母公司净利润为10.16亿元，同比下降54.80% [5][6] - 2025年业绩下滑主要因组件经营阶段性承压及资产减值 [6] - 2026年第一季度实现营业收入71.29亿元，同比下降16.96% [6] - 2026年第一季度归属母公司净利润为5.19亿元，同比增长999.10% [6] - 第一季度利润高增主要得益于大储出货同比高增206%，以及对储能集成毛利率的出色控制 [6] 储能业务分析 - 2025年公司大型储能系统出货7.8GWh，同比增长20% [7] - 储能业务利润贡献已超过集团总利润的100% [7] - 2026年第一季度大储出货达2.6GWh，同比增长206%，超出公司指引区间 [7] - 公司预计2026年储能系统出货量达14-17GWh，同比增长79%至118% [7] - 公司储能业务聚焦欧美等高价值市场，提供系统解决方案 [7] - 公司参股的泰国储能电芯集成工厂将于二季度到三季度逐步投产，以提升对美国市场的供应能力 [7] 光伏业务分析 - 2025年公司主动调降组件出货至24.3GW，同比下降21.9%，以聚焦高价值市场 [8] - 2025年组件平均售价为1.05元/W，较2024年的1.01元/W有所提升 [8] - 2025年TOPCon电池量产效率已提升至26.9%，良率超98.5% [8] - 2026年将进入TOPCon5.0技术开发阶段，目标效率为27.7%，组件功率为660W-670W [8] - 公司储备了贱金属浆料等降本技术，预计2026年中旬可降低30%银耗，年底挑战降低40%银耗的目标 [8] 盈利预测与估值调整 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为502.09亿元、573.92亿元、650.00亿元 [5] - 报告预测公司2026-2028年归属母公司净利润分别为25.78亿元、34.64亿元、41.57亿元 [5] - 2026-2027年归母净利润预测较前值分别下调14.11%和0.66% [9] - 2026-2028年预测每股收益（EPS）分别为0.71元、0.95元、1.14元 [5] - 基于可比公司2026年一致预期平均市盈率（PE）25.66倍，给予公司目标价18.16元 [9][11] - 报告下调目标价，前值为19.44元 [9] 关键业务预测调整 - 下调2026-2027年组件出货量预测至26GW和30GW，较前次预测分别下调13%和14% [12] - 略微下调2026-2027年组件单价预测至1.09元/W和1.10元/W [12] - 上调2026-2027年储能出货量预测至14GWh和16GWh，较前次预测分别上调8%和7% [12] - 显著上调2026-2027年储能业务毛利率预测至25.00%和24.00%，较前次预测分别上调5.00和2.00个百分点 [12]