报告投资评级 - 强烈推荐（维持） [2] 核心观点 - 2025年为公司调整年，通过降低应收、回收款项等措施修炼内功，终端动销优于报表 [6] - 2026年第一季度业绩超预期，营收与利润环比改善明显，拐点信号明确 [1][6] - 预调酒老品逐步企稳，线上渠道逆势增长，威士忌长期发展潜力巨大，公司有望成为国产威士忌领军品牌 [1][6] 财务与运营表现总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入29.4亿元，同比下滑3.4%；归母净利润6.4亿元，同比下滑11.4%；扣非净利润6.0亿元，同比下滑10.2% [1][6] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入6.7亿元，同比增长1.8%；归母净利润0.9亿元，同比下滑39.2%，利润下滑主要因销售费用率大幅上升6.0个百分点及管理费用增加 [6] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入8.0亿元，同比增长8.5%；归母净利润2.2亿元，同比增长19.3%；扣非净利润2.1亿元，同比增长17.4%，业绩超预期 [1][6] - 现金流表现：2025年销售回款35.6亿元，同比增长7.2%；经营活动现金流净额8.8亿元，同比增长30.8%，现金流表现良好 [6] - 盈利能力：2025年毛利率69.2%，同比微降0.5个百分点；归母净利率21.7%，同比下降1.9个百分点，主要受管理费用率上升1.4个百分点拖累 [6] - 2026年第一季度盈利能力改善：毛利率70.3%，同比提升0.7个百分点；净利率27.1%，同比提升2.4个百分点，盈利能力显著提升 [6] - 合同负债：2026年第一季度末合同负债0.9亿元，较去年同期增长20.0%，显示渠道打款积极性改善 [6] 业务分项与渠道分析 - 分产品收入：2025年酒类产品收入25.7亿元，同比下滑3.9%；食用香精收入3.2亿元，同比下滑3.9% [6] - 分产品毛利率：2025年酒类产品毛利率69.1%，同比下降1.0个百分点；食用香精毛利率70.9%，同比上升1.7个百分点，主要系成本下降 [6] - 分渠道收入：2025年线下渠道收入26.0亿元，同比下滑5.5%；数字零售渠道收入3.0亿元，同比增长12.7%，线上渠道逆势增长 [6] - 分区域收入：2025年华东地区收入10.2亿元，同比增长0.3%；华南地区收入9.6亿元，同比增长3.0%；华北地区收入4.7亿元，同比下滑15.8%；华西地区收入4.5亿元，同比下滑11.8%，华东华南表现相对稳健 [6] - 销量与渠道：2025年酒类产品销量3.1亿箱，同比下滑3.5%；经销商数量达2391家，较年初净增323家，渠道持续扩张 [6] 未来展望与战略 - 预调酒业务：老品逐步企稳，强爽下滑收窄，新品如果冻酒等逐步铺货贡献增量，渠道库存同比有所下降 [6] - 威士忌业务：崃州蒸馏厂桶陈数量已近60万只，公司将持续推进预调鸡尾酒数字化转型全国落地，并加速威士忌流通产品铺市，巩固中国威士忌龙头地位 [6] - 业绩预测：报告略调整2026-2028年每股收益预测至0.73元、0.85元、0.96元，当前股价对应2026年市盈率23倍 [6][8] - 投资建议：基于拐点信号明确及威士忌长期发展潜力，重申“强烈推荐”评级 [6]