报告投资评级 - 买入-A 维持评级 [5] - 6个月目标价 51.22元，较2026年4月28日股价48.71元有约5.15%的上涨空间 [5] 报告核心观点 - 公司核心主业稳定发展，特燃特气业务打开新成长空间 [1] - 天然气业务构建海陆双资源池，陆气方面通过投资新疆庆华二期项目弥补权益气资源短板，项目投产后对应年产20亿方天然气 [2] - LPG业务通过收购及码头建设，有望在2026年实现华南区域三码头联动，带动销量稳步提升 [3] - 特燃特气业务在商业航天领域已形成较强护城河，氦气产能大幅提升至150万方/年，产销量快速增长 [4][9] - 短期业绩受费用等因素扰动，但长期增长动力明确，煤制气项目有望带来较大增量 [8][10] - 基于主业稳健、煤制气项目及商业航天放量预期，给予2026年22倍市盈率估值 [10] 业绩回顾与预测 - 2025年业绩：实现营收202.69亿元，同比下降8.06%；归母净利润14.8亿元，同比下降12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89%；加权平均ROE为8.02%，同比大幅提高38.47个百分点 [1] - 2026年第一季度业绩：实现营收44.98亿元，同比下降17.98%；归母净利润4.34亿元，同比下降14.16% [1] - 未来三年盈利预测：预计2026-2028年营收分别为218.08亿元、227.32亿元、249.92亿元，增速分别为7.6%、4.2%、9.9%；预计归母净利润分别为16.39亿元、17.17亿元、19.95亿元，增速分别为10.8%、4.8%、16.1% [10] - 每股收益预测：2026-2028年分别为2.33元、2.44元、2.83元 [11] 天然气业务分析 - 2025年经营数据：天然气业务收入69.06亿元，毛利率14.60%，同比提升4.16个百分点 [2] - 销量与毛利：天然气总销量229万吨，吨毛利约590元，实现毛利约13.04亿元 [2] - 资源池建设： - 海气：与马石油合作良好，ADP及MG资源执行良好，并积极推进新长约 [2] - 陆气：除与中石油合作外，积极布局自有气源，投资新疆庆华二期项目（年产20亿方天然气）以弥补权益气短板 [2] - LNG生产与服务业务：2025年营收26.23亿元，同比下降0.3%，毛利率11.28%，同比下降2.07个百分点 [2] LPG业务分析 - 2025年经营数据：LPG业务营收87.99亿元，同比下降0.2%，毛利率6.03%，同比增加0.38个百分点；销量超204万吨，毛利润5.3亿元 [3] - 业务布局：积极布局原料用气市场以提升盈利能力 [3] - 码头网络建设：收购华凯石油燃气100%股权，完成东莞-广州LPG双库动态运营体系；惠州5万吨级液化码头有望2026年上半年投产，届时将形成东莞、广州、惠州三码头联动，带动销量提升 [3] 特燃特气与氦气业务分析 - 2025年经营数据：特燃特气业务营收1.45亿元，同比下降38.34%，但毛利率高达47.53%，同比大幅增加18.72个百分点 [4] - 商业航天布局：以海南商业航天发射场为切入点，并拓展至山东海阳、甘肃酒泉等其他商业航天发射基地，相关合作已全部进入实施阶段，形成较强护城河 [4] - 氦气业务：2025年及2026年第一季度，氦气产销量同比分别增长超21%和61% [4] - 产能扩张：完成四川泸州100万方/年精氦项目建设，氦气总产能提升至150万方/年，预计随着项目拓展和产能利用率提升，产销量将进一步增加 [4][9] 财务预测与估值摘要 - 估值倍数：基于2026年盈利预测，给予22倍市盈率 [10] - 关键财务指标预测（2026E）： - 市盈率(倍)：19.9 [11] - 市净率(倍)：2.6 [11] - 净资产收益率：13.1% [11] - 毛利率：10.0% [12] - 净利润率：7.5% [11]