投资评级与核心观点 - 报告维持泸州老窖“买入”评级，并给出目标价118.98元人民币[4][6] - 报告核心观点认为，尽管公司短期业绩因外部需求下滑而承压，但公司主动降速以维护渠道健康和长期发展，其品牌核心竞争力突出，组织管理市场化且有战斗力，看好其长期势能[1][4] 财务表现与业绩回顾 - 2025年业绩：实现营业收入257.31亿元，同比下降17.52%；归母净利润108.31亿元，同比下降19.61%[1] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入26.04亿元，同比大幅下降62.23%；归母净利润0.68亿元，同比大幅下降96.37%[1] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入80.25亿元，同比下降14.19%；归母净利润37.08亿元，同比下降19.25%[1] - 业绩归因：25年营收和利润表现低于此前预测（营收278亿元/归母净利114亿元），主要受外部需求下滑影响，公司为维护价格体系和渠道健康，在Q3-Q4主动控货[1] 产品与渠道战略 - 产品结构：2025年，中高档酒营收229.68亿元，同比下降16.74%；其他酒类营收26.38亿元，同比下降23.93%[2] - 量价分析：2025年，中高档酒销量同比下降13.23%，吨价同比下降4.05%；其他酒类销量同比下降19.72%，吨价同比下降5.24%[2] - 核心单品：报告判断核心大单品国窖1573内部表现依然靠前，低度国窖适应行业低度化趋势表现更好[2] - 渠道表现：2025年，传统渠道营收242.20亿元，同比下降18.1%；新兴渠道营收13.86亿元，同比下降6.34%[2] - 渠道策略：公司聚焦终端消费者拓展，深化数字化扫码营销，并持续深挖潜力区域，基层网络体系快速扩张[2] - 经销商数量：截至2025年末，经销商数量为1788家，较2024年底仅增加2家[2] 盈利能力与现金流 - 毛利率：2025年毛利率为86.62%，同比下降0.91个百分点；2026年第一季度毛利率为85.82%，同比下降0.69个百分点，判断系产品结构下行影响[3] - 费用率：2025年销售费用率为12.58%，同比上升1.24个百分点；管理费用率为3.74%，同比上升0.21个百分点[3] - 净利率：2025年归母净利率为42.09%，同比下降1.1个百分点；2026年第一季度归母净利率为46.21%，同比下降2.9个百分点[3] - 现金流：2025年销售回款277.77亿元，同比下降30.62%；经营性净现金流71.23亿元，同比下降62.86%[3] - 合同负债：2026年第一季度末合同负债为27.94亿元，同比减少2.72亿元，环比减少5.73亿元[3] 未来盈利预测与估值 - 营收预测：预计公司2026-2027年营业收入分别为240.5亿元、261.5亿元，同比变化分别为-6.5%、+8.7%[4] - 每股收益预测：预计公司2026-2027年EPS分别为6.61元、7.42元，新引入2028年EPS为8.37元[4] - 估值基础：参考可比公司2026年平均市盈率15倍，考虑到公司在行业调整期具备更强的品牌力与渠道管控能力，给予公司2026年18倍市盈率[4] - 分红规划：报告提及公司24-26年度高分红规划稳步兑现[4] 市场数据与可比公司 - 当前股价与市值：截至2026年4月28日，收盘价为100.20元，市值为1474.89亿元人民币[7] - 可比公司估值：列举了古井贡酒、山西汾酒、贵州茅台作为可比公司，其2026年预测市盈率分别为12倍、13倍、19倍，平均值为15倍[12]