投资评级 - 报告对百润股份维持“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 公司营收自2025年第三季度至2026年第一季度已连续三个季度实现正增长，呈现恢复向好态势，其中2026年第一季度营收同比增长8.5%，主要得益于酒类业务和香精香料业务均恢复增长 [3][8] - 2026年第一季度净利率同比提升2.4个百分点至27.1%，主要得益于费用率优化及所得税率下降，其中期间费用率同比下降0.6个百分点，所得税率同比下降5.6个百分点至19.6% [3] - 2025年公司整体业务处于调整期，预调酒主业延续调整，但威士忌新品开始逐步贡献增量，酒类业务收入在2025年下半年同比实现2.37%的正增长，预计微醺产品实现双位数增长 [8] - 短期需关注预调酒新品及威士忌的动销反馈，中期看，预调酒业务凭借品类创新、营销经验和全国化产能，有望持续受益于渗透率提升，而威士忌业务作为第二增长曲线，未来有望打开新的成长空间 [8] 财务表现与预测 - 历史业绩：2025年公司实现营业总收入29.44亿元，同比下降3.43%；实现归母净利润6.37亿元，同比下降11.36% [1][8] - 季度业绩：2026年第一季度实现营收8.00亿元，同比增长8.54%；实现归母净利润2.16亿元，同比增长19.34% [8] - 盈利预测：报告预测公司2026年至2028年营业总收入分别为32.56亿元、36.81亿元、41.83亿元，同比增速分别为10.59%、13.06%、13.63% [1][9] - 净利润预测：报告预测公司2026年至2028年归母净利润分别为7.31亿元、8.44亿元、9.81亿元，同比增速分别为14.71%、15.43%、16.25% [1][8][9] - 估值水平：基于最新股价及预测每股收益，报告测算公司2026年至2028年对应的市盈率（P/E）分别为23.65倍、20.49倍、17.62倍 [1][9] 业务分析 - 分产品：2025年酒类业务收入25.7亿元，同比下降3.89%；食用香精收入3.2亿元，同比下降3.91% [8] - 分区域：2025年华东和华南核心市场表现相对稳健，收入分别为10.2亿元（同比+0.3%）和9.6亿元（同比+3%）；华北和华西市场收入分别为4.7亿元（同比-16%）和4.5亿元（同比-12%） [8] - 分渠道：2025年线下渠道收入26.0亿元，同比下降6%；数字零售渠道收入3.0亿元，同比增长13%，线上电商平台保持较好增长势头 [8] - 盈利能力：2025年销售净利率同比下降1.8个百分点至21.7%，主要因管理费用率同比上升1.4个百分点；销售毛利率同比微降0.5个百分点至69.18% [8][9] 财务数据与指标 - 市场数据：报告日收盘价为16.60元，总市值为172.91亿元，市净率（P/B）为3.43倍 [6] - 基础数据：最新每股净资产为4.84元，资产负债率为39.53%，总股本为10.42亿股 [7] - 预测财务指标：报告预测公司毛利率将从2025年的69.18%逐步提升至2028年的71.12%；归母净利率将从2025年的21.65%提升至2028年的23.46% [9] - 预测资产负债表：报告预测公司总资产将从2025年的85.92亿元增长至2028年的112.32亿元；归属母公司股东权益将从2025年的49.60亿元增长至2028年的75.17亿元 [9]