报告投资评级 - 投资评级：维持“增持”[1] - 目标价：6.84港元[1][6] 核心观点 - 公司2025年下半年业绩低于预期，主要因费用增加及产品价格下降[1] - 展望未来，味精、氨基酸等主产品景气度有望改善，同时公司海外（哈萨克斯坦）项目将贡献增量，维持“增持”评级[1][3] - 公司长期注重股东回报，高分红政策有望助力价值重估[3] 2025年业绩表现 - 整体业绩：2025年实现营收278.8亿元，同比增长0.4%；归母净利润24.7亿元，同比增长6.6%[1] - 下半年业绩：2025年下半年营收139.2亿元，同比下降3.3%；归母净利润6.7亿元，同比下降47%，低于预期（预期10.2亿元）[1] - 分红情况：2025年现金分红11亿元，分红率为45%[1] 分业务板块表现 - 食品添加剂板块：营收同比下降7%至134亿元，主要因味精价格下跌；味精销量同比增长10%至180万吨；毛利率同比提升3个百分点至14%，主要因原材料成本下降[2] - 动物营养板块：营收同比增长20%至105亿元，主要因赖氨酸、苏氨酸销量增长；赖氨酸/苏氨酸销量同比分别增长30%/31%至44/34万吨；毛利率同比提升1个百分点至24%[2] - 高档氨基酸板块：营收同比下降11%至20亿元；毛利率同比提升3个百分点至40%[2] - 胶体板块：营收同比下降33%至12亿元，主要因黄原胶价格下降；毛利率同比下降6个百分点至36%[2] - 整体毛利率：受益于玉米等原材料成本下降（2025年均价2.3元/公斤，同比下降3%），公司整体毛利率同比提升1.4个百分点至19.7%[2] 行业与产品价格趋势 - 2025年均价：赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸/味精/黄原胶市场均价分别为8.0/5.1/9.5/6.9/20.3元/公斤，同比分别下降23%/4%/13%/10%/19%[2] - 近期价格上涨：截至2026年4月24日，上述产品市场价格较年初分别上涨33%/18%/42%/16%/6%，厂家挺价意愿较强，主产品价格自2026年以来整体上涨[3] - 景气度展望：伴随消费需求复苏等因素，氨基酸等产品景气度有望持续修复[3] 公司未来展望与战略 - 海外扩张：哈萨克斯坦生产基地第一期工程预计在2026年开始生产并贡献业绩，并可能规划第二期工程[3] - 股东回报：公司长期注重股东回报，2022-2025年分红率分别为41%/43%/40%/45%，预计2026年分红率仍将保持在35%以上[3] 盈利预测与估值调整 - 盈利预测调整：因下游景气度略低于预期，下调公司2026-2027年归母净利润预测至21.3/28.4亿元（前值为30.2/32.8亿元，下调29%/13%），并引入2028年预测为32.4亿元[4][11] - 预测增长率：预计2026-2028年归母净利润同比变化为-13%/+33%/+14%[4] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS分别为0.85/1.13/1.29元[4] - 估值方法：结合可比公司2026年平均11倍市盈率（PE）估值，考虑到港股流动性及部分项目处于早期阶段等因素，给予公司2026年7倍PE估值[4] - 可比公司：梅花生物、星湖科技、新和成2026年平均PE为11倍[10]