投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖禾昌聚合，给予“买入”评级，6个月目标价为28.82元，对应2026年22倍市盈率 [1][5][33] - 核心观点认为，公司通过实施汽车与智能家电双赛道战略，并协同消费电子、新能源、智能穿戴等新领域，深化客户合作，产品结构持续优化，叠加产能释放，有望实现市场占有率与盈利水平的全面提升，长期发展前景看好 [5][33] 财务表现与盈利预测 - 2025年业绩回顾：公司2025年实现营业收入19.69亿元，同比增长22.07%；实现归母净利润1.66亿元，同比增长37.52%；实现扣非归母净利润1.65亿元，同比增长42.8% [2][5] - 2025年第四季度业绩：单季实现营业收入5.9亿元，同比增长18.35%；实现归母净利润0.4亿元，同比增长24.3%；扣非归母净利润0.5亿元，同比增长74.2% [5] - 2026-2028年盈利预测：预计公司营业收入分别为22.60亿元、27.05亿元、31.93亿元，同比增长率分别为14.78%、19.72%、18.01% [2][33] - 2026-2028年净利润预测：预计归母净利润分别为1.98亿元、2.38亿元、2.92亿元，同比增长率分别为19.01%、20.26%、22.70% [2][33] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.31元、1.58元、1.94元 [2][36] - 盈利能力提升：2025年整体毛利率为18.5%，较2024年提升2.2个百分点；净利率为8.4%，较2024年提升0.9个百分点 [5] - 净资产收益率：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为13.69%、14.47%、15.46% [2][36] 业务与产品分析 - 公司定位与产品：公司是国内改性塑料领域的专精特新企业，专注于改性塑料粒子、塑料片材的研发、生产与销售，产品广泛应用于汽车、家电、电子电气、食品包装等领域 [6][11] - 产品结构优化：塑料粒子是核心业务，2025年收入达19.2亿元，占总营收的97.6%，毛利率为18.7%，较2024年提升2.1个百分点；塑料片材收入占比持续下降，2025年毛利率为9.6%，提升3.15个百分点 [20] - 分产品毛利率：改性聚丙烯2025年毛利率为17.8%；其他改性材料塑料毛利率为26.2% [31][33] - 研发投入：2025年研发费用为8488.3万元，研发费用率为4.3%，持续加码生物基改性塑料、循环材料等环境友好塑料方向 [22] 市场与区域拓展 - 区域增长强劲：2025年，公司在华北、华中、西南和西北地区的营业收入分别同比增长82.1%、148.5%、146.4%、77.2% [5][21] - 国内市场主导：国内营收连续五年占比超99%，同时积极拓展海外市场，2025年海外地区毛利率高达34.7%，较2024年大幅提升16.7个百分点 [5][21] - 海外布局：2025年在新加坡设立全资子公司，并通过其在泰国设立控股孙公司，以提升海外市场竞争力和服务能力，践行“一带一路”倡议 [21] 产能扩张与成长动能 - 新增产能项目：宿迁禾昌和陕西新禾润昌两大项目的规划产能均为3万吨/年。其中，宿迁禾昌产能预计在2026年末逐步释放，陕西禾润昌产能预计2026年下半年投产运营 [5] - 产能释放效应：2025年第四季度营收达5.9亿元，归母净利润3710.0万元，为全年峰值，显示产能释放与订单集中交付效应明显 [16] - 产能驱动增长：产能扩张被认为是公司未来核心成长动能之一 [5] 行业与战略 - 下游需求驱动：业绩增长受益于汽车（尤其是新能源汽车轻量化、智能化趋势）和家电行业的需求增长 [16] - 双赛道战略：公司实施汽车行业、智能家电行业双赛道，并协同消费电子、新能源、智能穿戴等战略新领域共同发展 [5][33] - 客户与专利：截至2025年底，公司拥有授权专利70项，其中发明专利18项，具备完善的产品研发体系与规模化生产能力 [6] 估值比较 - 可比公司估值：选取金发科技、道恩股份等5家改性塑料行业可比公司，其2026-2028年平均市盈率（PE）分别为23倍、18倍、14倍 [33] - 公司估值：报告预测禾昌聚合2026-2028年PE分别为15倍、12倍、10倍，低于可比公司平均水平，认为其估值具备吸引力 [33][34]