报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 公司作为端侧全场景SoC核心生态平台，正受益于TV芯片行业格局重塑、6nm通用平台放量以及WiFi业务崛起三大成长曲线共振，业绩确定性强且当前估值具备明显优势 [1][7] 公司业务与市场地位 - 公司构建了覆盖S（机顶盒）、T（智能电视）、A（AIoT）、W（无线连接）、C（智能摄像头）五大系列的产品矩阵，累计出货量已突破10亿颗，覆盖超100个国家和地区 [12] - 公司是全球智能机顶盒SoC销售金额第一、智能电视SoC全球第二及中国大陆第一的厂商 [33] - 截至25年底，公司T系列产品已完成对Google Android TV、Amazon Fire TV、Roku TV等全球主流电视生态的全覆盖，客户涵盖全球前20大电视品牌中的14家 [7][12] TV SoC业务：格局重塑驱动量价齐升 - 全球TV/STB SoC市场因国际龙头战略重心转移而出现结构性份额空间，公司凭借产品迭代快、服务响应佳及成本优势进入替代窗口 [33] - 2024年公司T系列产品销量同比增长超30%，2024年全球每5台智能电视即搭载一颗公司芯片，市占率达16.8% [7] - 产品高端化（如T966D5）及DDR合封比例提升推动均价上行，国内TV芯片均价约8美元，高端合封芯片均价可达20美元，公司2025年第四季度综合毛利率已突破40% [38][39][41] 6nm通用平台芯片：打开AI与汽车新赛道 - 公司6nm制程S905X5系列芯片于2024年下半年量产，集成Armv9架构，NPU算力可达32TOPS，具备跨场景复用能力 [7][45] - 该平台芯片2025年上半年累计销量超400万颗，全年有望突破千万颗，2026年预计出货量有望突破3,000万颗 [7][48] - 在汽车电子领域，产品已应用于宝马、林肯、Jeep等品牌车型，可对标高通同类智能座舱方案，但价格具备显著优势（公司产品约10美元以上，国际同类约40美元） [7][45][51] WiFi连接业务：被低估的第三增长极 - 公司W系列无线连接芯片2024年销量首次突破1000万颗、达到近1400万颗，累计出货超3000万颗 [7] - 2025年上半年W系列销量超800万颗，其中Wi-Fi 6芯片在Q2销量超150万颗、占比升至近30%（去年同期不足5%） [7] - 公司已掌握WiFi 6/7核心技术，路由器主控芯片已成功回片，正切入全球规模近200亿美元的路由器芯片市场，该业务当前营收占比约3%，未来成长空间广阔 [7][52][56] AIoT业务：深度绑定谷歌生态 - 公司与谷歌建立超十年深度合作，是其Nest生态的核心芯片供应商，并已成为谷歌新一代Gemini AIoT硬件的唯一芯片供应商 [68][74] - 搭载自研端侧AI算力单元的芯片2025年上半年出货量超过900万颗，已超过2024年全年总量，公司已有超20款商用芯片搭载自研NPU [65] - C系列智能摄像头芯片2025年销量超400万颗，同比增长超80%，差异化聚焦消费级多模态端侧场景 [76] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为90.38亿元、108.08亿元、130.10亿元，归母净利润分别为14.76亿元、20.00亿元、27.61亿元 [7][82] - 对应2026-2028年EPS最新摊薄预测分别为3.50元、4.75元、6.56元，PE倍数分别为26倍、19倍、14倍 [1][85] - 可比公司2026-2028年平均PE倍数分别为48倍、36倍、31倍，公司估值低于行业平均，具备低估优势 [85]