投资评级 - 报告对国电南瑞维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 公司2025年年报及2026年一季报业绩符合市场预期，2025年营收662.3亿元，同比增长14.5%，归母净利润82.8亿元，同比增长8.8% [8] - “十五五”期间，国家电网和南方电网累计投入预计将超5万亿元，年均投资额超1万亿元，重点投向特高压、配网智能化及数智化转型，公司作为国内新型电力系统龙头企业，网内收入与利润有望保持持续稳健增长 [8] - 公司以网内业务为基石，网外业务加速突破，通过搭建“三域四层”业务架构，提升远期成长空间 [8] - 考虑到原材料成本压力，报告小幅下修公司2026-2027年归母净利润预测至91.8亿元和104.5亿元，同比增长11%和14%，新增2028年预测120.3亿元，同比增长15% [8] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营业总收入662.29亿元，同比增长14.53%；归母净利润82.79亿元，同比增长8.79%；毛利率25.8%，同比下降0.8个百分点；归母净利率12.5%，同比下降0.8个百分点 [1][8] - 2025年第四季度/2026年第一季度：营收分别为276.5亿元和95.6亿元，同比增长10.2%和7.5%；归母净利润分别为34.2亿元和7.2亿元，同比增长9.1%和6.0% [8] - 盈利预测：预测2026-2028年营业总收入分别为758.05亿元、870.11亿元和1000.81亿元，同比增长14.46%、14.78%和15.02%；预测同期归母净利润分别为91.84亿元、104.47亿元和120.32亿元，同比增长10.94%、13.75%和15.17% [1][8] - 估值指标：基于2026年4月30日收盘价26.62元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为23.28倍、20.47倍和17.77倍 [1][8] - 费用与负债：2025年期间费用74.3亿元，同比增长14.8%，期间费用率11.2%，同比下降0.1个百分点；合同负债86.4亿元，同比增长24.2%；应收账款266.5亿元，较年初下降0.3%；存货165.9亿元，同比增长18.9% [8] 业务分析 - 网内业务（基本盘）：2025年智能电网/数能融合业务营收分别为334亿元和123亿元，同比增长16%和下降0.5%；网内业务总营收约420亿元，同比增长6%，占总营收约63%，毛利率稳中有升 [8] - 网外业务（增长引擎）：2025年网外收入241亿元，同比增长33%；其中能源低碳/工业互联业务营收分别为167亿元和30亿元，同比增长37%和5% [8] - 新业务与国际市场：储能、风电业务成为核心增长点，国际业务新开拓坦桑尼亚、马达加斯加等5国市场，并在调度、配网等领域实现多个首台首套突破或规模化应用 [8] - 业务架构：公司以电网域为轴，拓展能源互联网域、工业互联网域，打通控制层、感知层、平台层、应用层，形成“三域四层”业务架构 [8] 行业与市场背景 - “十四五”收官之年（2025年）电网基建投资完成额6395亿元，同比增长5% [8] - “十五五”期间电网投资将维持高景气，重点投向特高压、配网智能化及数智化转型 [8]