报告投资评级 - 投资评级：增持 [1] - 目标价：人民币 10.40 元 [1] 核心观点总结 - 报告核心观点：白云机场新产能（T3航站楼和第五跑道）已于2025年10月30日投产，其带来的折旧和运营成本阶梯式提升，预计将对2026年业绩形成拖累，导致盈利同比下滑[6]。但作为大湾区门户枢纽，公司正处于流量爬坡阶段，2026年第一季度旅客吞吐量同比增长12.4%，国际航线增长强劲，远期产能设计达1.2亿-1.4亿人次，有望在2026年之后推动盈利持续提升，因此维持“增持”评级[6][9] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：营业收入79.55亿元，同比增长7.2%；归母净利润14.68亿元，同比增长58.6%，符合业绩预告[6]。增长主要得益于土地交储和广告合同违约补偿等一次性收益共5.65亿元，扣非归母净利润为9.59亿元，同比小幅增长5.8%[7] - 2026年第一季度业绩：营业收入19.77亿元，同比增长8.5%；归母净利润1.68亿元，同比下降43.3%[6]。盈利下滑主要因新产能投产导致营业成本同比增长20.0%，毛利率同比下降7.6个百分点至20.2%[8] - 盈利预测：报告下调了2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为8.73亿元、10.96亿元、13.99亿元，对应每股收益（EPS）为0.34元、0.43元、0.54元[5][10]。下调主因新产能成本增量小幅超预期，且免税等非航业务增速较低[10] 运营与流量分析 - 2025年流量：旅客吞吐量同比增长9.5%至8359万人次，其中国际及地区航线旅客量同比增长19.3%至1745万人次，占比提升1.7个百分点至20.9%[7] - 2026年第一季度流量：旅客吞吐量同比增长12.4%至2254万人次，其中国际及地区航线旅客量同比增长23.6%，恢复至2019年同期的107%，增速明显快于国内航线的9.5%[8] - 产能与航线规划：新产能投产后，设计年旅客吞吐量达1.2亿人次，远期可达1.4亿人次[9]。2026年夏秋航季国际线时刻同比增长16.4%，高于整体时刻2.6%的增速，国际线占比有望持续提升[9] 业务板块分析 - 航空性收入：2025年同比增长10.2%至32.52亿元，受益于流量放量及国际线占比提升[7] - 非航空性收入：2025年同比增长5.2%至47.03亿元，其中租赁特许收入同比增长7.4%至19.06亿元，免税客单价或未明显提升[7] - 免税业务合作：公司与中国中免设立免税品公司运营T2/T3出境免税业务，此举旨在发挥各自优势共同做大免税业务，并提升了白云机场对于免税业务的权益[9] 估值与关键指标 - 估值方法：基于DCF折现法得出目标价，加权平均资本成本（WACC）假设为9.5%，永续增长率假设为2.0%[10][18] - 关键财务比率预测： - 2026-2028年预测市盈率（PE）分别为26.56倍、21.16倍、16.58倍[5] - 2026-2028年预测市净率（PB）分别为1.10倍、1.06倍、1.02倍[5] - 2026-2028年预测净资产收益率（ROE）分别为4.19%、5.10%、6.25%[5] - 2026-2028年预测股息率分别为1.88%、2.36%、3.02%[5]