报告投资评级与核心观点 - 投资评级：推荐（维持），目标价为 5.5 元 [2] - 核心观点：营收降幅已在收窄，静候经营拐点 公司2025年第四季度及2026年第一季度营收同比降幅已显著收窄，经营调整稳步推进，后续伴随基数降低及调整成效兑现，经营有望改善 [2][8] 主要财务表现与预测 - 2025年业绩：总营收 54.48亿元，同比 -10.5%；归母净利润 2.84亿元，同比 -45.63% [2] - 2025年第四季度：营收 13.99亿元，同比 -2.79%；归母净利润 -0.14亿元，同比 -116.34%，单季亏损主要因集中计提递延所得税 [2][8] - 2026年第一季度：营收 11.69亿元，同比 -2.64%；归母净利润 0.52亿元，同比 -38.32% [2] - 财务预测：预计2026-2028年营业总收入分别为 547.9亿元、589.9亿元、629.4亿元，同比增速分别为 0.6%、7.7%、6.7%；归母净利润分别为 2.96亿元、3.26亿元、3.62亿元，同比增速分别为 4.4%、10.1%、10.8% [4] - 估值指标：基于预测，2026-2028年每股盈利（EPS）分别为 0.19元、0.20元、0.23元，对应市盈率（PE）分别为 27倍、25倍、22倍 [4][8] 分地区与分季度经营分析 - 2025Q4地区营收：华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南分别实现营收 2.94亿元/5.45亿元/3.36亿元/0.73亿元/1.69亿元/0.81亿元/0.11亿元，同比变化分别为 -9.41%/-2.53%/-26.84%/+8.74%/-8.39%/-25.16%/-89.12%，东北、华北核心市场降幅收窄，华中地区受益于量贩渠道持续正增长 [8] - 2026Q1地区营收：华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南分别实现营收 2.44亿元/4.54亿元/3.76亿元/0.57亿元/1.46亿元/0.77亿元/0.66亿元，同比变化分别为 -11.51%/-3.16%/-2.75%/+12.64%/-2.32%/-3.7%/-21.67%，华中延续稳增，华东、西南、西北、华南等地降幅环比改善 [8] - 盈利能力：2025Q4毛利率为 21.04%，同比 -0.98个百分点；2026Q1毛利率为 20.95%，同比 -1.02个百分点，毛利率短期承压主要系折让率增加及小批量新零售代工等业务缺乏规模效应 [8] - 费用率：2025Q4销售/管理/研发/财务费用率合计同比提升 1.83个百分点，部分因三十周年庆典费用增加；2026Q1销售/管理/研发费用率同比亦有提升，因广告宣传费投入增加及研发中心投入使用后折旧与人工费用增加 [8] 公司经营调整与未来展望 - 调整措施：产品端扩充SKU，推出贝果、恰巴塔等健康品类；渠道端加强新渠道合作，重点发力山姆、量贩二代店、线上、代工及私域等新兴渠道 [8] - 新渠道表现：2025年新渠道整体实现 高双位数增长，2026年有望延续此趋势 [8] - 未来展望：营收端，伴随基数降低及调整显效，营收有望企稳；盈利端，原料价格平稳，毛利率短期受小批量业务影响，但伴随规模上量有望逐步提升，中长期伴随收入企稳回升及改革成效兑现，利润有望进一步改善 [8] - 投资吸引力：当前股息率约 4%，确定性收益具备吸引力 [8]