投资评级 - 报告对山西焦煤的投资评级为“买入”，与上次评级一致 [4] 核心观点 - 报告认为，尽管公司2025年业绩受煤炭价格下行等因素影响而下滑，但其煤炭主业盈利能力相对稳健，非煤业务中的电力热力板块盈利修复，且公司通过竞得新探矿权为长远发展奠定资源基础 [5] - 公司积极优化现金分红，高分红比例旨在回馈投资者，叠加其作为炼焦煤龙头的规模优势、潜在的资产注入预期及高效经营，未来成长性值得期待，价值有望重估 [5][6] 2025年及近期财务表现总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入371.55亿元，同比下降17.96%；实现归母净利润12.01亿元，同比下降61.37%；扣非后净利润12.99亿元，同比下降56.92% [1] - 2025年第四季度业绩：单季度营业收入99.80亿元，同比下降18.18%，环比上涨9.40%；单季度归母净利润-2.33亿元，同环比转亏 [2] - 2026年第一季度业绩：单季度营业收入88.61亿元，同比下降1.82%，环比下降11.21%；单季度归母净利润8.08亿元，同比上涨18.62%，环比下降446.65% [2] 分业务板块分析 - 煤炭业务： - 2025年板块收入213.01亿元，同比下降19.87% [5] - 商品煤综合售价796.78元/吨，同比下降23.18%；其中焦精煤和肥精煤平均售价分别同比下降27.15%和28.74% [5] - 商品煤销量2672万吨，同比增长4.38%，以量补价部分对冲价格下跌影响 [5] - 成本管控成效显著，管理费用与销售费用合计降幅达9.94% [5] - 板块毛利率为49.28%，同比下降3.01个百分点，但仍维持较高水平 [5] - 焦炭业务：2025年板块收入同比下滑30.67%，毛利率仅为0.17%，对业绩形成拖累 [5] - 电力热力业务：受益于燃料成本下降及关停西山热电发电机组，2025年毛利率同比提升7.55个百分点至10.06%，成为业绩稳定器 [5] 公司发展战略与资源储备 - 资源拓展：公司竞得山西省吕梁市兴县区块煤炭及共伴生铝土矿探矿权，勘查面积52.1821平方千米，煤炭资源储量9.53亿吨，铝土矿资源储量5561.23万吨 [5] - 产能规划：该区块规划产能800万吨/年，已于2025年6月取得《矿产资源勘查许可证》，目前正在开展地质勘探工作，与现有矿区具有协同效应，有望增强主业可持续发展能力 [5] 股东回报与分红政策 - 分红方案：公司自2008年以来再次实施中期分红，派发现金2.04亿元；2025年度利润分配预案为拟向全体股东每10股派发现金红利0.9元（含税），合计派发现金5.11亿元 [6] - 分红总额与比例：2025年度预计累计现金分红总额达7.15亿元，占年度归母净利润的59.57% [6] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为29.16亿元、34.72亿元、35.57亿元；对应EPS分别为0.51元/股、0.61元/股、0.63元/股 [6] - 估值水平：以2026年4月29日收盘价计算，对应2026-2028年PE分别为13.63倍、11.45倍、11.17倍 [6]