报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] - 目标价设定为10.8元，当前股价为10.10元 [1][3] - 核心观点：2026年第一季度经营边际企稳，全年基本面有望渐进改善，预计第二季度低基数来临后修复将加快 [1][7] 2025年及2026年第一季度财务表现 - 2025年全年业绩：实现营业总收入25.72亿元，同比下滑16.3%；归母净利润3.48亿元，同比下滑32.4% [1] - 2025年第四季度业绩：实现营收5.85亿元，同比下滑25.5%；归母净利润0.88亿元，同比下滑45.9% [1] - 2026年第一季度业绩：实现营收8.18亿元，同比下滑1.6%，环比降幅显著收窄；归母净利润1.48亿元，同比下滑7.7% [1] - 分产品表现（2025年）：酱油/食醋/其他品类营收分别同比下滑16.0%/19.0%/15.7% [7] - 分地区表现（2025年）：东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别同比下滑10.23%/6.11%/5.77%/31.10%/18.35% [7] - 2026年第一季度渠道表现：线下渠道恢复正增长，同比+5.08%；线上渠道仍有压力，同比下滑36.75%；经销商数量环比减少10个至3296个 [7] 盈利能力与费用分析 - 2025年毛利率与费用率：全年毛利率为37.8%，同比提升0.6个百分点；销售/管理/研发费用率分别同比提升3.5/0.2/0.5个百分点；归母净利率下滑至13.5% [7] - 2026年第一季度毛利率与费用率：毛利率同比提升1.9个百分点；销售费用率同比提升1.8个百分点，研发费用率同比提升0.5个百分点；归母净利率为18.1%，同比下滑1.2个百分点 [7] - 分季度利润率（图表数据）：2026年第一季度毛利率为40.8%，销售费用率为14.3%，归母净利率为18.1% [8] 公司经营策略与未来展望 - 2025年战略举措：公司主动推进调整，完成产品包装全面焕新，并针对不同消费场景与人群优化产品，推出了松茸生抽、松露生抽、有机生抽、有机老抽等新产品 [7] - 2026年重点方向：聚焦核心品类打造产品力；积极拥抱渠道变化构建全渠道优势；强化人才队伍与组织活力；强化数智建设提升竞争力；深化精益运营构建韧性供应链 [7] - 未来展望：预计2026年第二季度步入低基数后，公司经营改善有望加速，全年基本面趋势向上 [7] 财务预测与估值 - 营收预测：预计2026-2028年营业总收入分别为27.90亿元、30.14亿元、32.38亿元，同比增速分别为8.5%、8.1%、7.4% [3] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为4.73亿元、5.28亿元、5.91亿元，同比增速分别为36.0%、11.7%、11.9% [3] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.35元、0.40元、0.44元 [3][7] - 估值指标：基于2026年4月29日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为28倍、25倍、23倍；市净率（P/B）分别为3.9倍、3.9倍、3.8倍 [3][13] - 其他预测指标：预计2026-2028年毛利率分别为39.0%、39.3%、39.5%；净利率分别为16.9%、17.5%、18.3%；净资产收益率（ROE）分别为13.6%、15.1%、16.8% [13]